农业银行:PPOP增速创新高,息差修复不良率延续下行

类别:公司研究 机构:平安证券股份有限公司 研究员:刘志平 日期:2018-11-01

前三季度营收和利润增速进一步提升,非息收入表现突出

    公司前三季度业绩较中期进一步改善,总营收同比增速12%,较上半年增速提升1.4个百分点,具体来看:1)18Q1-3利息净收入同比增9.6%,较上半年增速收窄1.1pct,主要受到负债端利息支出压力提升影响,但Q3单季增速7.7%,环比Q2略有提升,占比上18Q1-3利息净收入贡献了总营收的77.7%(76.3%,1H18);2)前三季度手续费净收入同比增7.3%,较上半年提升4.5pct,其中Q3单季增速达19.5%;其他非息收入在对合营企业投资收益确认叠加低基数效应下收录342.3%的高增速(248.6%,1H18),带动非息收入同比增21.3%,较上半年增速进一步走阔10.9pct。在利息收入稳健增长和非息收入高增推动下,前三季度PPOP同比增长18.2%(16.7%,1H18),公司三季度拨备计提仍保持较强力度,18Q1-3资产减值损失同比增44.1%(46.3%,1H18),实现归母净利润同比增长7.3%(6.6%,1H18)。单季度表现来看,公司Q3单季营收增速15%,环比Q2微降2个百分点。PPOP同比增长21.1%(19.7%,18Q2),为2012年以来单季最高增速。在Q3拨备计提同比增长40.4%的情况下,公司实现归母净利润同比增长8.6%(7.9%,18Q2)。

    三季度生息资产规模扩增,存款表现稳健息差略有提升

    公司三季末资产较年初增长7.8%,环比中期末扩增3.6%,三季度扩表加速主要体现在信贷、同业和投资资产共同发力。具体来看:1)三季度末贷款规模较年初增长9.8%(6.9%,1H18),环比中期末增长2.7%,带动占总资产的比例较上年末提升0.8个百分点至49.8%。结构上,零售贷款环比中期末增4.2%,较Q2提高0.7pct,票据在低基数下环比中期末实现33%的增幅,对公贷款环比增1%,较Q2降低0.8pct,整体看零售、票据和对公贷款分别较上年末扩增13%/9.5%/7.6%。2)公司同业资产规模在Q2单季压降超25%后环比回升29.4%,整体较上年末小幅缩减1.3%。3)二季度以来投资资产规模获增配,三季末规模环比中期末增4.3%,整体较上年末扩增9%,带动占总资产的比例由上年末的29.4%增至29.7%。

    高存款占比一直是农行负债端优势所在,三季度存款规模环比中期末扩增2.1%,整体较年初增幅6.8%,负债端占比由上年末的82.5%微降82.1%,核心负债能力仍居行业前列。存款各细项增速方面,活期存款和定期存款分别环比中期末扩增1.8%/1%,公司和个人存款分别环比扩增1%/1.9%。主动负债方面,债券和同业负债规模较上年末分别变动56.3%/-1.8%。同业负债在一季度缩量后规模有所回升,Q3环比Q2增长4.5%(14.2%,18Q2),负债端债券和同业占比分别由上年末的2.4%/8%调整至3.5%/7.3%。

    我们按期初期末余额测算的Q3单季净息差环比Q2走阔4BP,三季度息差的修复主要源于生息资产的规模扩增和高收益资产的投放。

    资产质量延续改善,核心资本充裕

    公司三季度资产质量延续改善,三季度末不良贷款率1.6%,较上年末和环比中期末分别降低21BP、2BP,同时公司拨备覆盖率收录254.94%,较上年末和环比中期末分别提升46.57pct、6.53pct。三季度末公司资本充足率和核心一级资本充足率分别为14.99%/11.32%,较上年末分别提升1.25pct/0.69pct,环比中期末提升0.22pct/0.14pct,千亿定增的完成为公司补充了资本金,充裕的核心资本有助于未来业务的拓展和规模增速的提升。

    投资建议:业绩稳健,资产质量延续改善

    农业银行三季度业绩增速延续上行,动力源于利息净收入稳健增长和以手续费收入为主的非息收入再提速。另一方面在生息资产的带动下,公司三季度息差环比修复,整体业绩表现稳健,资产质量边际改善,资本金也较为充裕。根据公司三季报公布业绩,我们维持公司盈利预测,18/19年净利增速预测为7.5%/11.2%,目前股价对应18/19年PB为0.86x/0.80x,PE为6.62x/5.94x,维持公司“强烈推荐”评级。

    风险提示:

    1)资产质量受经济超预期下滑影响,信用风险集中暴露。若宏观经济出现超预期下滑,势必造成行业整体的资产质量压力以及影响不良资产的处置和回收力度,从而影响行业利润增速。

    2)政策调控力度超预期。18年以来在去杠杆、防风险的背景下,行业监管的广度和深度不断加强,资管新规等一系列政策和监管细则陆续出台。但是如果整体监管趋势或者在某领域政策调控力度超预期,可能对行业稳定性造成不利影响。

    3)市场下跌出现系统性风险。银行股是重要的大盘股组成部分,其整体涨跌幅与市场投资风格密切相关。若市场行情出现系统性风险,市场整体估值向下,有可能带动行业股价下跌。

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