国投电力:水电价涨火电量升,雅中直流落地解除后顾之忧

水电价涨,雅砻江利润微降:因2017年第三季度计提火电备用补偿和居民用能替代费用拉低了上网电价,本期国投大朝山平均上网电价同比提升1141.2%,第三季度公司三座水电站的平均上网电价同比增长7.3%。其中,根据川投能源公布的数据,雅砻江水电第三季度实现营收60.95亿元,同比增长3.3%;净利润34.31亿元,同比下降1.8%。我们认为这主要是由于大型水电增值税优惠政策到期导致增值税返还同比减少,但电量和电价均有小幅提升,对冲了部分对盈利的影响。

    火电量升,营收占比接近水电:北疆二期3、4号机组6月接连投产后7月开始正常运行、且湄洲湾二期3号机组投产时间为2017年三季度末,因此公司第三季度火电发电量同比增长44.50%,延续了上半年的高速增长势头;平均上网电价也略有提升。根据测算,前三季度公司火电板块营收增长超过50%,在营业收入中的占比接近水电板块。

    雅中直流落地,开启“十四五”新阶跃:9月3日,国家能源局印发了《关于加快推进一批输变电重点工程规划建设工作的通知》,通知要求加快推进9项输变电重大工程。其中,前期一直处于争议中的雅中至江西特高压直流工程落地点最终确定为江西南昌,预计将于2018年四季度获批开建。这解决了雅砻江中游杨房沟等在建及规划水电站的消纳问题,消除了公司中长期发展的后顾之忧。随着“十四五”期间雅砻江中游电站的陆续投产,公司将迎来新一轮阶跃式成长期。

    投资建议:虽然大型水电增值税优惠政策到期导致水电板块利润下滑,但电量和电价稳中有升对冲了部分影响;而湄洲湾二期、北疆二期陆续投产后,火电板块的营收增长超过50%,已经接近水电板块,符合预期。维持对公司的盈利预测,预计18/19/20年EPS为0.57/0.64/0.69元,对应10月30日收盘价PE分别为12.1/10.9/10.1倍,维持“推荐”评级。

    风险提示:1、上网电价持续下降:市场交易电量和价差的扩大将拉低平均上网电价。2、电煤价格大幅上升:煤炭去产能政策造成供应大幅下降,优质产能的释放进度落后,且环保限产进一步压制了煤炭供应,导致了电煤价格难以得到有效控制。3、降水量大幅减少:水电收入的主要的影响因素就是上游来水量的丰枯情况,而来水情况与降水、气候等自然因素相关,可预测性不高。4、利用小时再次回落:电力工业作为国民经济运转的支柱之一,供需关系的变化在较大程度上受到宏观经济运行状态的影响。