中国平安:为什么三季报非常好,兼论部分媒体错在哪儿
事件:公司披露2018年三季报,9M18实现归母营运利润856.37亿元,同比增加19.5%,其中3Q18单季同比增加9.9%;实现归母净利润793.97亿元,其中3Q18单季净利润重述口径同比增加19.3%。
Part1:核心问题解答
如何正确测算净利润增速?IFRS9重述影响不可忽视,部分媒体博眼球式的片面报道存在严重误导。据华尔街见闻报道等媒体报道(见下文链接):公司三季度单季净利润同比下降6.9%。在此需强调,单纯以切换IFRS9后不同口径的净利润对比并不可取。统一追溯IFRS9前口径,3Q18加回因会计准则切换导致的投资收益差异-60.3亿元(前三季度累计-101.9亿元),计算可比口径下的3Q18归母净利润同比增加19.3%,9M18净利润增速达35.0%,高增速仍然持续。
保险公司应该看什么指标?NBV及其增速是关键,剔除一次性波动的营运利润更具参考价值。受精算假设和投资收益短期波动扰动较大,净利润增速并不反映寿险公司真实价值,不应以净利润衡量保险公司盈利能力和经营成果;作为寿险公司核心指标,NBV(一年新单保费的未来利润折现值)及其增速反映业务真实价值和成长性,3Q18单季NBV同比增速达10.9%,显著优于同业,逐季改善趋势确立。营运利润在净利润基础上剔除上述一次性波动,反映保险沉淀价值稳定摊销、更具参考价值,9M18寿险营运利润同比增长23.3%,3Q18单季同比增长20.4%,我们预计全年寿险营运利润增速可达24%,剩余边际摊销增速达20%,兼具龙头与成长双重属性。中国平安的核心盈利指标趋势非常强劲。
资本市场波动对未来长期投资收益率影响几何?高安全垫下投资偏差勿忧。在保守假设全年总投资收益率为4.0%,过去5年的均值为5.6%,EV长期投资收益率假设仍有60BP安全垫,我们预计前三季度投资偏差约为47.4亿元,静态测算下对1H18EV冲击仅约为0.8%,未来长期EV可保持15%以上高增速无需担忧。
请投资者务必牢牢把握新业务价值(NBV)、营运利润等保险公司的核心盈利指标,正确理解中国平安显著的基本面向好趋势,莫被部分媒体的错误解读所误导。
Part2:关键指标解读l寿险核心指标NBV实现单季双位数高增,NBVMargin创季度历史新高。前三季度NBV同比增加3.2%至554.3亿元,其中3Q18单季同比增加10.9%,较1Q18的-7.5%、2Q18的+9.9%增速进一步提升,彰显行业龙头高品质,主要系:1.公司强化保障类产品销售,NBVMargin同比增加4.3pct.至42.1%,创2017年以来新高;2.期末代理人规模143.0万,较去年末增加3.2%,较半年末增加2.2%;3.人均产能7984元/人/月,同比下滑17.7%,较1H18的降幅收窄6.3个百分点。
投资稳健具备高安全垫。期末集团投资资产达2.65万亿,较年初增加8.1%,年化净/总投资收益率为4.7%/4.0%,较中期提升5BP/持平。公司加大长期股权投资(华夏幸福作为长股投,其年化投资收益率测算可达20%以上),同时把握债券市场配置机会,增配国债、政策性金融债等低风险债券,拉长资产久期。
车险手续费高企使所得税同比翻番拖累净利润下滑22%,高税率问题未来有望缓解。2018年前三季度,平安产险原保费收入1811.47亿元,同比增长15.0%,其中车险和非车同比增速分别为6.6%和44.4%,主要受新车销量增速下滑所致,前三季度COR为96%,同比下降0.1个百分点,较中期上升0.2个百分点。前三季度税前利润同比增长6.4%,但受制于手续费上升使得前三季度所得税同比翻番,拖累净利润同比下降22.0%。我们预期未来手续费抵税导致高有效税率问题有望缓解,推动产险恢复高增长。
投资建议:公司业务指标优势凸显,关注高成长性龙头标的。维持公司盈利预测,预计2018-20年EPS分别为5.33/6.51/8.42元,目前股价对2018年PEV为1.18倍左右,持续关注下半年负债端优势凸显及投资端趋于平稳带动估值提升,维持“买入”评级。
风险提示:保障类产品销量不及预期,长端利率快速下行,资本市场大幅波动。