长江电力三季报点评:三季度来水超预期,有效保障盈利稳定性

类别:公司研究 机构:安信证券股份有限公司 研究员:邵琳琳 日期:2018-11-01

事件:根据公司披露的三季报,前三季度实现营业收入390.7亿元,同比增长4.92%;归母净利润179.2亿元,同比增长0.94%;EPS为0.815元,同比增长0.94%。但就第三季度而言,营业收入198.6亿元,同比增长10.67%;归母净利润94亿元,同比降低2.6%。业绩符合预期。

    三季度来水偏丰,抵消增值税退税取消和水资源费改税的负面影响:公司作为国内最大的水电上市公司,水电资产非常优质。根据公告,今年三季度来水偏丰,溪洛渡和三峡水库来水量分别同比增长20.7%和30.3%,有助于增加水电出力。公司第三季度总发电量约827.9亿千瓦时,同比增加9.85%;前三季度总发电量约1641.1亿千瓦时,同比增长4.5%。截至9月底,溪洛渡和向家坝水电站均已达到2018年的蓄水目标,为后续水电持续出力奠定基础。由于大型水电增值税实际税负超过12%的部分即征即退政策取消,全年预计影响16-18亿左右收益。考虑到《扩大水资源税改革试点实施办法》于2017年12月1日起实施,子公司川云公司的发电用水按0.008元/千瓦时缴税,生产用水和生活用水方面,溪洛渡按0.09元/方缴税,向家坝按0.1元/方缴税,上半年的水资源税为1.16亿元,预计全年在3.0亿元左右。三季度来水超预期,大幅提升水电资产盈利能力,保障公司业绩稳定。

    乌白项目稳步推进,水电“价稳量升”值得期待:三峡集团旗下乌东德和白鹤滩(1020+1600万千瓦装机)项目正稳步推进,有望在2021-2022年投产。如果顺利注入上市公司,将大幅提升装机规模及上网电量。公司先后举牌国投电力和川投能源,以股权加技术为双纽带为公司联合梯级调度奠定基础。近几年节水增发电量均超90亿千瓦时,有效平滑流域来水量的波动。待乌白项目投产,梯级联合调度的增发电量有望达到160亿千瓦时。电价方面总体保持稳定。根据公告,三峡和葛洲坝电站的发电量是锁量锁价,超发电量也按照合同电价结算,不参与市场化交易。溪洛渡和向家坝电站的市场化交易电量占比均不超过20%。目前全社会用电量保持中高速增长,发电企业在与大用户之间协商电价的话语权提升,市场化交易的电价折扣有望进一缩窄。公司水电主业有望迎来价稳量升的新趋势。

    来水波动小+高分红承诺,配置价值凸显:根据公告,公司控股装机在过去两年的发电量分别为2061亿和2109亿千瓦时,今年发电量有望在去年的基础上小幅增长,年度发电量波动较小。同时,公司积极稳妥开展财务性投资,有望提高投资收益,保障盈利稳定性。公司自2003年上市以来一直保持较高的现金分红水平。公司承诺,2016年至2020年每股现金分红不低于0.65元,2020年至2025年每年现金分红规模不低于当年实现净利润的70%。公司股息率位于行业前列,长期超过A股市场以及中长期国债收益率。考虑到水电项目运营期间的资本开支较少,预计高分红或可持续,使得大水电资产的稳定回报进一步凸显其防御价值和配置价值。

    投资建议:增持-A投资评级,6个月目标价17.0元。我们预计公司2018年-2020年的收入增速分别为6.0%、1.4%、1.4%,归母净利润分别为224.5亿元、228.8亿元和231.4亿元。

    风险提示:来水不及预期、上网电价下调风险。

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