同仁堂2018年三季报点评:Q3收入提速明显,静待渠道调整和机制改善

Q3收入增速回升,预计是开店加快和二三线品种增长较快驱动。公司18Q3收入为32.1亿元,同比增长15.3%,相比18Q1(-0.1%)/Q2(+8.1%)增速有明显回升。分拆来看,母公司18Q3收入同比增长8.7%,延续稳健增长,保持牛黄清心丸等大品种的常规发货节奏;同仁堂科技18Q3收入同比增18.8%,继续保持较快增长,在阿胶和西黄丸销售下滑的背景下,科技的二三线品种仍可实现快速增长;同仁堂商业预计18Q3收入增长在15%左右,显示开店速度有所加快。

    Q3净利润负增长,主要是同仁堂科技和商业零售拖累。公司18Q3归母净利润为2.1亿元,同比下滑4.1%。分拆来看,母公司18Q3净利润为0.88亿元,同比增12.1%,仍是公司利润的节拍稳定器;同仁堂科技18Q3净利润同比下滑9.5%,毛利率虽环比有提升1.2pp,但同比下滑5.6pp,我们认为主要是17Q3高毛利基数以及高利润率产品负增长拖累;同仁堂商业预计18Q3净利润同比下滑16%,结合收入增速加速,我们判断是新开店数量较多,当期亏损较多有关。

    Q3收入提速明显,静待渠道调整和机制改善,维持“增持”评级

    渠道调整较慢导致利润增长低于预期,我们略下调公司18-20年预测EPS为0.77/0.87/0.99元(原为0.79/0.90/0.99元),现价对应18-20年PE为36/32/28倍。公司品牌价值突出,品种资源丰富,短期业绩增速较慢,静待渠道调整和机制改善落地,维持“增持”评级。

    风险提示:营销改革进度低于预期,产能释放低于预期,国企改革低于预期。