科斯伍德:龙门持续快速增长,利润率提升

前三季度收入同增106%、扣非净利同增183%。公司前三季度营收7.11亿元、同增106.57%,净利润8595万元、同增466.35%,扣非净利润3426万元、同增183.08%。其中:(1)龙门教育(公司持股49.76%)贡献营收3.61亿元、同增29.96%,并表净利润4231万元、同增39.17%;(2)油墨主业贡献收入3.50亿元、同增1.7%,测算贡献净利润约1432万元,基本与去年持平。(2)此外,前三季度确认财务费用2000多万以及分红款4968万。公司18Q3单季营收2.39亿元、同增93.52%,净利润1362万元、同增142.15%,扣非净利润1296万元、同增153.02%。

    龙门教育:收入持续快速增长,Q3利润率提升。龙门教育Q3单季营收1.20亿元、同增28%,归母净利润2740.60万元、同增51.04%。盈利方面,Q3毛利率47.4%,同降2.3PCTs,主要由于毛利率稍低的K12课外培训业务收入占比提升,以及监管环境趋严的合规成本(场地重置、教师薪酬等);受益于K12课外的学习中心使用率逐步提升,销售费用率下降5PCTs;综上Q3单季净利率提升3.5PCTs至22.9%。预计2018年有望完成1.3亿的业绩承诺。

    龙门战略定位明确,封闭培训及K12课外双重驱动。①封闭培训业务:作为公司优势业务,未来将持续深耕陕西市场,做大做强优势区域;同时苏州、武汉等异地扩张计划仍持续推进,北京第二个校区计划于19年开始招生。②K12课外培训:重点围绕12个城市开展一对一小班业务,同时通过单词营等特色产品开展短期封闭集训,市场反馈较好。战略上,K12课外业务为封闭业务的异地扩张打头阵,积淀当地的生源和师资提供流量和资源。

    意向全资收购龙门稳步推进。公司此前公告,拟以现金+发股方式收购龙门教育剩余50.24%股权,完成后将持龙门100%股权,同时拟结束法国全资子公司及其下属波兰子公司业务、拟停止连云港公司的业务经营。上述举措充分凸显公司聚焦教育产业之决心,向A股最纯正K12培训标的实质迈进,将深度绑定核心团队并推动教育业务提速发展。

    投资建议。作为中高考封闭培训的细分赛道龙头,龙门战略定位明确,若全资收购完成,有望借力资本市场,立足品牌和规模优势进一步提高市场份额。我们维持2018-2020年净利润预测1.18/0.96/1.20亿元,对应EPS0.49/0.39/0.49元。其中龙门净利润1.31/1.62/1.90亿元(同增23.7%/23.6%/23.1%)、并表0.66/0.81/0.95亿元。现价对应2018PE18.2倍,维持买入评级。

    风险提示:意向协议实施过程存在不确定性;收购后续审批等手续风险;K12课外培训政策监管趋严;学生人数增长不达预期。