上汽集团深度报告:风雨中的美丽

上汽集团展现出加速超越行业的能力,公司2017-2018H1整车销量同比增长6.8%、10.9%,分别高于行业增速3.5和5.5个百分点,同期净利润同比增长7.5%、18.5%,分别高于汽车板块净利润增速4和14.9个百分点,市占率由2016年的23.15%提高到2018H1的25%;原因主要有两点:

    大量投放新车,完善产品系列,销量增速高于行业平均;同时提高中高档车比例,2017年单车均价同比增长9%;量价共同驱动公司业绩增长;

    汽车金融业务显著增厚公司业绩,2018H1该业务净利润同比增长21%,占公司归母净利润比例由2017年11.39%上升到2018H1的14.85%。

    我们认为上汽集团未来2-3年仍能保持远超行业的增长:

    合资与自主品牌齐发力,整车红海突围。上汽大众和上汽通用陆续进入强产品周期,2018-2019年合资品牌将投放超过30款新车,预计二者增速将保持10%左右;自主品牌上汽乘用车采用新设计理念的互联网汽车受到市场青睐,贡献了集团销量主要增量,我们预计其2018-2019年销量增速分别为51%、39%;上通五菱处于转型期,SUV、轿车和MPV全面布局,随着新车投放,我们认为其未来两年销量增速也将得到提高。预计上汽集团18-19年整车销量增速分别为11.6%、10.9%。

    汽车金融业务蓝海扬帆,产融协同促进业绩增长。上汽凭借自身渠道和资金优势拓展汽车金融业务,2013-2017年该业务营收复合增速51.4%。我们认为未来仍将保持高增长,预计2020年汽车金融业务净利润超过60亿元,贡献公司利润新增量。

    盈利预测及投资评级:预计2018-2020年EPS为3.3、3.6、4元,对应PE为8.6、7.7、7倍,当前估值处于历史低位,且业绩增长确定性强,给予公司12倍PE;DCF模型测算的绝对估值为40.2元,综合相对估值和绝对估值法,给予公司6个月目标价区间39.4-40元,维持“推荐”评级。

    风险提示:新车销量不及预期;价格战导致利润下降。