三峡水利:自发电量下降拖累业绩,电改未来值得期待

自发电量显著下降导致毛利率大幅下滑

    受来水偏枯等因素影响,前三季度公司下属及控股公司水电站累计完成发电量6.02亿千瓦时,同比下降21.89%;扣除新投运的金盆和新长滩水电站影响后,公司前三季度累计发电量为5.62亿千瓦时,同比下滑27.1%;三季度单季发电量仅为2.09亿千瓦时,同口径下滑39.2%。自发电量的大幅下滑意味着公司需要采购更多的高价外购电,对公司主营业务产生较大影响。受益于区域内用电需求增长(重庆市1-9月份累计用电增速达13.7%)及公司开拓市场新增工业用电大客户,公司的售电业务营收保持稳健增长。从毛利率角度来看,公司三季度单季毛利率仅为15.74%,同比下滑22个百分点,自发电量下降是公司毛利率及业绩下滑的最主要因素。

    三峡工程后续资金补助到位,不影响18年业绩

    近日,万州区财政局将万州区城市功能恢复电网改造项目专项资金预算的7014万元下拨到公司账户。由于该笔收入与资产相关,公司将其列入“递延收益”,对公司2018年度净利润不构成影响。由于受在建工程投入进度、转入固定资产时间等因素影响,该笔资金对公司后续年度净利润影响存在一定的不确定性。

    三峡集团持股比例逼近实控人,三峡电入渝有望降低外购电成本

    截止最新报告期,三峡集团合计持有公司股权比例达24.08%,与实控人水利部综合事业局24.09%的持股比例仅差0.01%。随着三峡集团积极参与电改,扩展配售电市场,协同效应有望显著增强。如果三峡电能够直供公司的输配电网络,将有望显著降低公司的外购电成本,提升公司业绩。

    厂网合一打造优质售电平台,四网融合拓展发展空间

    伴随我国电力体制改革的进一步推进,公司作为厂网合一的稀缺标的,有望进一步打造优质的售电平台。

    当前三峡集团子公司长电联合已初步实现对乌江电力、聚龙电力、两江长兴等地方电网的整合,总资产已超百亿元。后续如果三峡集团成为三峡水利的实际控制人,公司有望参与到三峡集团对地方电网及售电公司的整合中,承接相关配售电资产,成为长江电力日后发展西南地区售电业务的重要支撑。

    考虑公司售电业务稳健,今年受来水偏枯影响自发电量明显下滑,在合理考虑三峡电替代高成本的外购电前提下,我们预测公司2018年-2020年EPS分别为0.25、0.29和0.36元。我们看好重庆电改及三峡集团对地方电网的整合为公司带来的巨大发展空间,维持买入评级。