裕同科技:盈利拐点或已出现,龙头长期成长可期

类别:公司研究 机构:东吴证券股份有限公司 研究员:史凡可,马莉 日期:2018-10-30

公司发布18年三季报:18Q1-Q3实现营收54.55亿(+20.57%),归母净利5.43亿(-11.22%),扣非净利4.73亿(-12.30%);其中Q3单季实现营收21.68亿(+16.40%),归母净利2.76亿(-7.81%),扣非净利2.71亿(+9.09%)。前三季度公司投资收益0.40亿,其中Q3单季投资收益-0.44亿。公司预计18年归母净利8.39-9.78亿,同比增速-10%~5%。

    毛利率提升显著,盈利拐点或已显现。公司前三季度公司毛利率分别为25.19%/24.01%/31.20%,Q3单季毛利率改善显著,预计主要原因:(1)三季度随着下游消费类电子产品新品旺季来临,公司产能利用率提升,预计由之前的60%-70%提升至目前的85%左右;(2)公司产品结构变化,消费类电子产品占比提升,带动毛利率提升;(3)原材料价格下降,截至18年9月,白卡纸价格5843元/吨,较年初下降9.3%,其中18Q3白卡纸均价5583元/吨,较去年同期下滑13%。

    汇兑大幅减亏,净利率环比改善。前三季度公司期间费用率16.28%,较同期减少1.02pct。其中销售费用率4.51%,同减0.03pct;管理+研发费用率10.30%,较同期增0.25pct,其中研发费用率3.75%,同增0.20pct,研发持续投入。受汇率变动影响,三季度公司汇兑收益增加,综合套保平仓的部分损失,公司汇兑同比减亏,前三季度财务费用0.80亿(去年同期1.23亿),费用率同减1.25pct至1.47%;其中单三季度财务费用1370万,同比大幅减少72.4%。上半年公司汇兑损失约0.23亿,随着人民币贬值趋势持续,预计全年汇兑盈亏平衡。综合来看公司前三季度归母净利率9.95%,同减3.56pct;其中Q3单季净利率12.74%,环比改善显著。

    旺季来临应收款增加,备货致存货增长。截至报告期末公司应收账款29.51亿,较18H1同增6.01亿,预计主要系消费类电子客户随着新品旺季来临,应收款增加所致,应收账款周转天数同减4.78天至153.16天;并且随着旺季来临公司备货增加,存货较18H1增1.74亿至9.78亿,周转天数同增4.80天至57.39天。Q3单季受出货规模较大影响,公司经营性现金流净额-0.28亿(去年同期为-0.94亿)。

    外延切入化妆品塑包,协同效应可期。报告期内公司以1.8亿收购江苏德晋70%股权,切入化妆品塑包领域。江苏德晋下游客户覆盖国内外知名化妆品品牌,如蓝月亮、联合利华、曼秀雷敦、韩后、百雀羚、雅芳等。通过外延方式,公司丰富原有产品线,并持续拓展客户领域,未来长期成长可期。通过客户资源共享,将有效助力公司扩张化妆品产业链布局。

    回购、增持并进,彰显发展信心。10月20日,公司发布回购股份预案,拟回购股份总金额0.5-2亿元,回购价不超过60元/股,用于员工持股、股权激励或减少注册资本。同期,公司公告部分董监高共8人拟增持合计0.14-0.42亿元股份。通过本次回购、增持,结合上半年员工持股以及高管增持完成,公司上下利益绑定,激励机制逐步完善,充分彰显公司长期发展信心。

    客户结构持续多元化,摆脱单一大客户依赖。公司消费类电子产品持续稳健巩固,同时通过外延切入烟酒包装(年内进行上海嘉艺、武汉艾特收购,与金之彩成立合资公司等)以及化妆品塑包业务,客户结构多元化持续推进。目前公司包装业务覆盖消费电子、烟酒、大健康、化妆品、奢侈品等多个领域,并已成功导入小米、哈曼、洋河、东阿阿胶、施华洛世奇等高端品牌客户。随着客户结构的持续优化,有助于公司摆脱单一大客户业绩波动影响,助力公司长期稳健成长。

    盈利预测与投资评级:我们预计18-20年公司营收87.7/112.2/140.4亿(+26.3%/27.9%/25.1%),归母净利9.6/12.5/16.4亿(+3.0%/30.3%/31.2%),对应PE为18.5X/14.2X/10.8X,维持“买入”评级。

    风险提示:客户拓展不达预期,原材料价格上涨

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