五粮液:质疑中成长,营收符合预期

3Q18收入增长23%,增速放缓与五粮液酒控货挺价有关,符合市场预期。根据酒说新闻,五粮液6月开始控货挺价,估计7-8月中旬发货量较少。3季度受益于经销商数量的增长,同时名酒渠道有较强的调节能力,另外低度酒和1618可贡献一部分增量,因此在控货的背景下,五粮液酒仍可实现稳健增长,根据毛利率变化情况判断,3Q18五粮液酒收入占比同比可能提升。3Q18预收款环比降20亿,我们判断3季度公司重点保障了已打款的经销商利益,确认了较多预收款。由于控货挺价效果较好,3季度一批价820-830元,渠道实现顺价,预计4季度可顺利完成剩余的销售计划。

    3Q18营业税金率和销售费用率上升,利润率下降,可能是短期现象。3Q18营业税金率同比上升3.3pct至17.5%,公司3季度加大了费用投入,销售费用率同比升3.5pct,我们判断可能是季度间确认不均衡所致。毛利率同比升5.4pct至75.2%,高毛利率的五粮液酒占比可能提升。

    评级面临的主要风险

    渠道调研反馈负面消息。

    估值

    我们维持原有盈利预测不变,预计18-19年EPS为3.38元、4.27元,同比增36%、26%。过去3年公司一直在质疑中成长,但结果总是超出市场预期。2018年是新领导上任的第一个完整年度,员工持股已经顺利完成,业绩释放动力强,维持买入评级。