中国国旅:海免51%股权划转至旅游集团,公司国内免税垄断地位加强

事件简述

    控股股东中国旅游集团将公司2%股权无偿划转给海南省国资委。无偿划转完成后旅游集团持有公司53.30%股权,海南省国资委持有公司2%股权。

    海南省国资委将其持有海免51%股权无偿划转给旅游集团,无偿划转完成后旅游集团将持有海免公司51%股权,成为海免控股股东。为避免海免与中免的同业竞争,旅游集团承诺在本次无偿划转完成后,立即启动将所持海免51%股权注入公司的程序。旅游集团将与公司在本次无偿划转完成后立即签订股权托管协议,将海免51%股权在注入公司或处置之前交由公司托管。

    经营分析

    中免垄断地位进一步加强,从接管海免的采购业务到控股股东中国旅游集团持有海免51%股权,中免进行托管,后续将进行股权注入:海南免税与DFS的供应合同将于19年1月1日到期,届时中免集团将主导美兰机场免税店的采购团队,如今海免51%股权将注入公司体内。从经营情况来看2018年上半年海口美兰机场免税店进店购物旅客超60万人次/+18%;销售额逾12亿元/+20%。考虑到18年将全年并表首都机场、3月并表上海机场以及香港澳门等免税收入,海免的业绩对于公司的整体业绩影响较小,但对于公司的海南布局和国内垄断地位的意义较大。

    公司不断布局海南市场,将总部迁入海南,巩固公司在海南离岛免税市场的优势地位,享受当地的优惠政策:16日国务院印发了《中国(海南)自由贸易试验区总体方案》引起市场对于免税政策和中免垄断地位的悲观情绪,国旅的股价出现大幅度下跌。海免的控股股东调整为中国旅游集团并将注入到国旅体内将能够加强中免在海南离岛免税市场甚至中国免税版图的垄断优势地位。同时中免公司所持下属83家全资或控股子公司股权划转至海南总部,响应海南深化改革的同时享受总部经济的优惠政策。

    投资逻辑--短期来看19年市内免税店开放预期及政策调整预期、三亚免税高增长,长期来看免税场景及国际化持续扩张,规模效应和品类调整下毛利率提升带动利润空间,政策利好(扶持免税打击代购)和消费回流的支持:公司长期增长逻辑仍在,短期政策开放力度和时间进度存在不确定,整体来看公司的业绩基本面较为稳定。公司前三季度增速约为40%-50%,整体18年公司业绩表现能够匹配估值水平。

    盈利调整及投资建议

    不考虑海免影响18E-20E业绩为37/49/64亿元,增速为46%/34%/30%,EPS分别为1.9/2.5/3.3元,PE分别为31/23/18倍,维持买入评级。

    风险提示

    毛利率提升不及预期;市内免税店不及预期;离岛免税政策开放力度不及预期;国内放开免税经营权;人民币汇率持续贬值。