中青旅:客流平淡,关注治理变化

18Q3扣非利润小幅下滑,预计受策略性投资业务利润下滑拖累

    公司Q1-Q3实现营业收入89.29亿/+15.79%,净利润5.47亿/+9.06%,扣非归母净利4.45亿/+20.85%;Q3收入33.62亿/+13.95%,归母净利润1.42亿/-8.19%,扣非归母净利润1.39亿/-6.48%,低于我们此前预期,长期看好公司古镇运营能力、划转光大集团后资源整合及管理机制改善潜力,我们预测18-20年EPS0.85/0.89/0.97元,目标价17-17.85元,维持买入。

    乌镇持续推进会展小镇转型,客单价提升明显

    乌镇18Q1-Q3收入13.53亿/+9.36%,净利润6.16亿/+3.26%,接待游客718.79万/-10.45%;Q3收入5.2亿/+14.79%,净利润1.44亿/+5.11%,利润增速低于收入增速,我们预计主要与折旧摊销费用增加有关。Q1-Q3客流分别同比下降18.30%/8.3%/-7.18%,降幅逐季收窄。Q3客单价193元/+23.66%,增加会议、展览投入、提高商务客流有望驱动乌镇客单价持续提升,我们预计明年客流有望在低基数上改善。我们预计乌镇18-20年客流同比增速-6%/4%/3%,收入增3%/6%/7%,扣除补贴后净利润增2%/10%/13%。

    受不利天气影响古北客流下降,19年京沈高铁开通有望提振客流

    18Q1-Q3古北水镇收入7.92亿,与去年持平;接待游客205.2万/-9.44%。Q3单季收入3.35亿/-4.58%,客单价353元/+7.56%,据公司公告,Q3母公司产生对联营和合营企业投资收益3121万元,假设全由古北贡献,我们预计Q3古北产生净利润8669万/+22%。分季度来看,因不利天气及暑期汛情对北京周边山区造成影响,Q1-Q3古北客流同比增速0%/-11%/-11%。19年京沈高铁有望开通,后续古北有望丰富温泉、夜游、滑雪等产品提振淡季客流。我们预计18-20年客流同比增速-6%/25%/20%,收入增速3%/36%/20%,剔除房地产收益利润增速24%/77%/32%。

    长期看好古镇增长潜力、光大集团支持力度,维持买入评级

    19年下半年濮院有望开业,定位时尚购物小镇,有望与乌镇形成客流协同,彰显公司强大景区项目复制能力;19年京沈高铁有望开通提振古北客流;古北股权事宜若能落地,有望缓解估值压制因素。公司划转光大集团后带来机制改善、资源整合、项目加速等预期,18年12月有望迎来董事会换届,可关注公司治理变化。原预测18-20年EPS 0.89/0.93/1.10元,因两大古镇客流低于预期,调整至0.85/0.89/0.97元,可比公司18年平均PE18倍,划转落地后各项目推进有望加快,给予18年20-21倍PE,目标价17-17.85元,维持买入。

    风险提示:古北股权事宜进展不达预期,客流增速持续不达预期。