水星家纺:线下同店增速有所放缓,线上业务持续调整

公司业绩增长稳健,归母净利润同比增长15.2%,略低于预期。1)18年前三季度实现营业收入18亿元,同比增长13.6%;实现归母净利润1.8亿元,同比增长15.2%,扣非净利润1.6亿元,同比增长9.3%。2)18Q3实现营业收入6.4亿元,同比增长8.7%,实现归母净利润6100万元,同比增长5.6%,扣非净利润5086万元,同比下降9.3%。公司三季度持续调整,业绩增速有所放缓,四季度旺季来临,业绩有望逐渐改善。

    毛利率下降明显,期间费用控制良好,净利率保持稳定,资产质量较为健康。1)销售结构调整+原材料成本提升+清理库存,使得毛利率下降明显。18年前三季度毛利率较去年同期下降2pct至34.9%,主要由于毛利率较低的线下销售占比提升,原材料成本上涨明显以及三季度大力清理库存所致。18年前三季度销售费用率较去年同期上升0.1pct至16.5%,管理费用率较去年同期下降0.7pct至7.7%。期间费用控制良好使得公司在毛利率下降的情况下,净利率较去年同期上升0.1pct至10%。2)积极清理库存,资产质量较为良好。

    随着门店不断扩张以及备战四季度旺季,18年前三季度存货达8.3亿元,但较去年同期下降1325万元,主要由于公司三季度加大库存清理力度,库龄较长的存货减少明显。18年前三季度经营性现金流净额较去年同期减少6015万元至-1.6亿元,其中三季度单季度经营性现金流净额为3820万元,有所改善,资产质量整体较为健康。

    渠道扩张稳步推进,线下同店增速略有放缓。1)大店扩张持续推行,渠道积极下沉。公司积极推进140平米以上的大店以及200平米以上的集合店的扩建和拓展,三季度公司新增门店约50家左右,基本以大店为主。公司目前门店总数近2800家,预计全年净增门店上百家。2)同店保持两位数增长,增速略有放缓。公司持续优化改善线下门店,但由于三季度消费短期承压,线下同店增速有所放缓,保持两位数增长。3)高性价比产品加强低线城市渗透率。公司主要产品加价倍率均在2-3倍之间,低于其他品牌3倍以上的加价倍率,性价比较高,更吸引低线城市消费者,不断加强三四线的区域渗透率。

    电商业务加大调整力度,线上销售逐步改善。1)线上业务持续调整,环比有所改善。公司二季度开始不断加强电商业务组织单元调整,加快线上新品研发速度,各平台销售更为灵活。三季度公司线上业务同比略有负增长,但环比增速向好,8、9月线上销售逐渐好转。2)持续加大电商投入,预计全年电商业务保持个位数增长。公司加强新型电商的投入,增长趋势良好,但由于基数较低,对线上业务提升有限。同时公司积极备战双十一电商节,电商业务增长有望逐季改善,预计全年线上将保持个位数增长。

    公司是家纺行业中的龙头企业,渠道积极下沉,稳步扩张,推动业绩持续增长,维持“增持”评级。公司线下不断优化门店形象,拓展大店和集合店,加强品牌影响力;电商业务持续调整,逐季向好。但考虑到整体零售较为平淡,以及电商红利衰退,下调原有盈利预测,预计18-20年归母净利润为3/3.5/4亿元(原为3.1/3.7/4.4亿元),对应EPS为1.13/1.30/1.51元,PE为11/10/8倍,维持“增持”评级。