桐昆股份:三季报符合预期,聚酯高景气有望维持

2018年前三季度净利增长118.2%,三季度环比提升

    桐昆股份于10月25日发布2018年三季报,报告期内实现营收308.6亿元,同比增32.4%,实现净利25.0亿元,同比增118.2%,符合市场预期。按当前18.22亿股的总股本计算,对应EPS为1.37元。其中Q3实现营收121.9亿元,同比增40.1%,实现净利11.4亿元,同比增116.8%。我们预计公司2018-2020年EPS分别为1.72/2.03/2.26元,维持“增持”评级。

    涤纶长丝-PTA产业链高景气,量价齐升带动业绩增长

    据公司公告,伴随新增产逐步释放,2018Q1-Q3公司涤纶长丝销量增加15.5%至325.6万吨,其中POY/FDY/DTY销量分别为225.8/53.2/46.6万吨,同比增13.9%/14.1%/26.0%,销售均价分别为0.85/0.89/1.00万元/吨,同比涨18.5%/12.8%/14.0%,该业务实现营收285.4亿元,同比增35.2%。华东地区PTA均价0.64万元/吨,同比涨25%,PTA-PX价差0.12万元/吨,同比涨139%,叠加年初嘉兴石化二期220万吨PTA投产,公司PTA业务盈利显著改善。公司综合毛利率提升6.8pct至16.5%。管理/销售费用率基本持平,财务/研发费用率提升0.9/1.5pct至1.6%/2.5%。

    PX短期紧平衡压制下游利润,中期涤纶长丝-PTA景气改善可期

    据中纤网资讯,10月以来,涤纶长丝下游采购有所转淡,POY/FDY/DTY库存回升至12/15/22天左右,目前华东地区涤纶长丝(POY)市场价1.10万元/吨,较9月高点下跌10%。华东地区PTA目前报价为0.72元/吨,较9月高点下跌22%,受PX供应不足导致的短期紧平衡影响,PTA-PX简单价差下滑至约600元/吨,伴随中国PX产能逐步释放缓解上游原料压力,且PTA行业2019Q4前无新增供给,我们预计涤纶长丝-PTA整体盈利有望维持较高水平。

    浙石化项目持续推进,盈利有望再上台阶

    公司参股20%的浙石化一期2000万吨/年炼化一体化项目进展顺利,安装工作同步开始,我们预计项目将于2019年初开始陆续投产,届时公司上游芳烃原料保障程度将进一步提升。浙石化装置流程先进,产品销售渠道顺畅,且投产时间较早,预计将具备较好的盈利前景。

    维持“增持”评级

    桐昆股份是国内涤纶长丝的龙头企业,行业高景气延续,公司市占率逐年提升,伴随PTA实现自给及2019年浙石化投产,公司将逐步实现产业链整体配套,业绩有望保持高速增长。由于Q3以来PTA及涤纶价格超预期上涨,我们上调公司2018-2020年EPS分别至1.72/2.03/2.26元(原值1.54/1.91/2.19元),基于可比公司估值水平(2018年平均14倍PE),考虑公司业务差异性(涤纶丝占比较高),给予公司2018年8.5-10倍PE,对应目标价14.62-17.20元(原值21.56-24.64元),维持“增持”评级。

    风险提示:新建项目投产进度低于预期风险,原油价格大幅波动风险。