舍得酒业:酒业逐步正轨,玻瓶助攻,Q3超预期

事件:公司披露2018年3季报,1-9月实现营业总收入15.89亿元,同比增长27.82%,实现归属上市公司股东净利润2.73亿元,同比增长186.01%;其中Q3营收5.71亿元,同比增长56.77%,Q3净利润1.07亿元,同比增长223.55%。Q3玻瓶收入贡献约0.97亿元,贡献约15个百分点增速。

    Q3收入表现超预期,酒业增长正常,次高端大单品增长亮眼,玻瓶业务贡献突出。Q3营收增长56.77%,显著超出市场预期,分拆来看,酒业增长42.07%,较上半年增速大幅提升,由于2017年10月公司会计政策有所调整,剔除会计调整因素,Q3收入增速同比也有34.05%;其中公司核心次高端大单品舍得酒增长62.17%,处于同类当中领先水平,一方面基数小,另一方面也体现了公司品牌号召力,在旺季订货会当中具有较好表现;公司掌握天马玻璃公司控股权后并表,Q3玻瓶业务收入贡献约0.97亿元,对收入增速贡献较为明显。

    高端产品占比不断提升,非舍得酒有企稳迹象。1-9月“舍得酒”在酒类收入当中占比79.00%,去年同期舍得酒收入占比为62.02%,提升了17个百分点,高端酒收入占比提升,带动整体毛利率上行,1-9月综合毛利率72.12%(玻瓶业务毛利率较低,对整体毛利率有所影响),其中酒类业务毛利率约77%-78%左右,较上年估算有2-3个百分点的提升。低档酒Q3降幅59.75%,较1-6月的-68.74%有所收窄,Q3非舍得酒整体下滑幅度降至20%以内为19.20%。

    现金流/营收匹配,大额资金支出主要系股份回购,销售费用率回落主要系会计政策变更和费用投入模式变化。公司1-9月销售商品收到现金20.52亿元,累计收入15.89亿元,9月底货币资金同比减少5亿左右,主要系支付股份回购约3亿元及对外支付投资款;今年以来销售费用率每季均同比下降,主要系会计政策变更影响,该影响将延续至Q4,之后预计正常化。

    公司经营逐步向好可期,回购体现公司信心。公司确立双品牌运作后,舍得品的运作日趋成熟,整体上看,公司扁平化运作坚定推进,渠道管理技术手段不断升级,更加重视终端实际动销,品牌营销方面广开思路,如果有比较好的行业机会窗口,公司舍得酒放量期可看长;随舍得酒操作步入正轨,沱牌的发展将成为另一个重要议程,公司在市场聚焦基础上是否有独立运作计划值得期待。公司前期已完成3亿元总价回购,平均价格26.49元,回购体现了公司股东和管理层信心,未来公司激励机制方面仍有优化提升空间。

    投资建议:调整评级为买入-A,6个月目标价33元。我们预计公司2018年-2019年的每股收益分别为1.16元、1.64元,目标价相当于2019年20的动态市盈率。

    风险提示:宏观经济形势持续走弱,中高端白酒需求减弱竞争加剧的风险;公司库存管理业绩波动风险。