中国人寿点评报告:投资波动拖累利润,长期价值仍持续增长

事件:2018年10月26日,中国人寿公布2018年三季报,前三季度实现营业收入5410亿元,同比下降1.2%,归母净利润198.69亿元,同比下降25.9%。

    投资要点:

    续期拉动保费收入增长,长期价值保持稳步提升:中国人寿前三季度实现保费收入4685亿元,同比增长4.1%,其中续期保费3163亿元,同比增长28.7%,拉动保费收入在去年同期高基数情况下保持平稳增长。虽然季报并不披露内含价值相关数据,但根据我们之前的研究结果,调整后实际资本与内含价值具有内在逻辑一致性和实际结果高度相关性。中国人寿三季度末实际资本7638亿元,较上季末增长2.9%,由此判断国寿内含价值仍在保持稳步提升。

    队伍规模环比保持稳定,预计新业务价值降幅将继续收窄:9月末个险渠道销售队伍规模为145.5万人,较6月末增长1%,虽然较17年末仍有约12万的人力净脱落,但队伍规模已开始回升。公司通过长期保障型业务提升代理人队伍销售能力,月均保障型产品销售人力同比增长49.7%,这将有利于全年新业务价值降幅继续收窄以及个险队伍长期健康发展。

    资本市场波动与资产减值计提增加拉低净利润:一方面,三季度权益市场仍不景气,沪深300指数单季下跌2.05%,导致公司总投资收益率较上半年进一步下滑至3.32%,同比下降1.8pct。另一方面,前三季度计提资产减值损失56亿元,同比大幅增长155.6%。虽然中国人寿前三季度受折现率等精算假设变动增加税前利润42.35亿元,但投资收益率的降低及资产减值损失大幅增加使得归母净利润仅为198.69亿元,同比下降25.9%。

    盈利预测与投资建议:维持5%投资收益率假设下的盈利预测,2018-2020年每股盈利1.33/1.50/1.64元,但前三季度总投资收益率仅为3.3%,投资端不景气将对全年利润形成压制。短期盈利虽然承压,但是反映公司长期价值的内含价值仍将保持稳健增长,预计2018-2020年内含价值增速在10%左右,当前股价对应PEV倍数仅为0.82/0.74/0.67,维持“增持”评级。

    风险因素:保障型业务销售不及预期、资本市场大幅波动