星源材质事件点评:短期业绩承压,期待湿法突破

事件:

    公司发布三季报:Q1-Q3营业收入为4.23亿元/YoY+9.48%;归母净利润为1.79亿元/YoY+95%;对应EPS为0.93元/YoY+94%;扣非后归母净利润为0.86亿元/YoY+2.35%。公司Q3营业收入为1.06亿元/YoY-24.49%;归母净利润为2584万元/YoY+24%,对应EPS为0.13元/YoY+18.18%,处于业绩预告中值。Q3扣非净利润170.4万元/YoY-92%,低于预期。

    投资要点:

    价格下行,短期业绩承压。1)新增产能贡献新的增量:公司募投的干法隔膜生产线贡献新增产能,以及控股子公司合肥星源的湿法隔膜产能的逐步释放,使得公司Q1~Q3干、湿法隔膜产品销量有所增长。2)投产低于预期:合肥星源两条湿法隔膜产线处于产能爬坡阶段,产能未全部释放,规模效应未能充分显现,导致合肥星源的单位生产成本较高。3)行业竞争激烈,价格承压:隔膜产品价格下降、公司常州基地尚处于建设期以及因公司Q3对相关湿法隔膜生产设备进行检修及维护,从而对公司Q1~Q3整体业绩增长产生了一定负面影响。

    产能投放提速,干湿法齐头并进:目前公司拥有1.8亿平方干法产能与1.1亿平湿法产能。同时公司成立“超级涂覆工厂”项目,其中计划新建8条干法隔膜产线,达产后将形成4亿平米干法年产能,缓解当前产能利用率紧张问题。湿法隔膜方面,公司3.6亿平米的湿法项目也在积极实施中,预计18年年底一期将建成投产。

    拓展海外客户,静待湿法突破。公司是国内LG化学干法隔膜唯一供应商,其产能扩张全球领先,且产品报价高于国内电池企业,公司的隔膜产品将受益于核心客户的同步发展。上半年公司海外收入占比达到46%,以LG为代表的优质海外客户给予供应商较好的价格体系和付款条件,海外客户认证周期较长,公司有明显的先发优势,受益于海外龙头电池的产能扩张,公司盈利能力将会持续有效改善。

    目前公司配套LG电池主要是干法隔膜,公司积在极加大干法产能的同时,不断需求湿法隔膜的突破。基于公司与LG的深度合作,公司有望借助干法隔膜的渠道优势,突破其湿法进入LG动力电池供应链;目前公司已与索尼确认战略合作协议,5年供应2.5亿平湿法隔膜,下半年将开始小批量供,2019年有望放量。

    Q3毛利率同比下降6.3%,经营性现金净流入2.11亿元:公司单季度Q3毛利率39.9%,同比、环比分别下滑6.3、14.2个百分点,其主要原因是行业产能过剩导致价格下降幅度较大。Q3经营活动产生的现金流量净额2.11亿元/YoY+231.12%,主要是本报告期收到政府补助增加所致。

    盈利预测和投资评级:隔膜价格仍承压,有待企稳。但公司产能有序释放,海外客户拓展情况良好,能一定程度上有效对冲国内隔膜价格下行压力。预计公司2018-2020年将分别实现归母净利润2.03、2.91、3.83亿元,对应2018-2020年PE分别为20、14、10倍,维持公司“增持”评级。

    风险提示:新能源车政策波动风险;客户拓展低于预期;产品价格低于预期;大盘系统性风险;产能投放进度低于预期;产能无法及时消化的风险。