二级指数下跌对新股网下申购收益影响的测算分析:“挤出效应”增厚收益,C类补仓需谨慎

市值缩水构成新“挤出效应”,短期网下申购竞争环境改善。2018年初至今二级市场指数震荡走低,网下申购生态悄然生变,网下配售对象数量峰值下降15.46%,市值缩水产生新的“挤出效应”,短期网下申购竞争环境改善。2018年初至今新股发行驶入慢车道,发行数量和融资额均出现不同程度的下滑,此外短期二级市场走势并不明朗,在此背景下,本文将探讨:因底仓市值缩水导致的网下配售对象“挤出”对收益的增厚幅度,申购收益提升率与预期市值进一步缩水程度的匹配程度,以及处于临界市值状态的配售对象增加底仓市值性价比如何。

    配售比例增幅平均约两倍于配售对象数量降幅。在取消预缴款的市值配售模式,以及目前几乎全部网下配售对象都按照上限进行申购的环境下,决定网下配售比例的最主要因素是配售对象的数量。2018年以来,网下配售比例的两次比较明显的变化时间区间为第1批到第23批以及第23批到第28批。在第1批到第23批之间,网下配售对象家数峰值累计下降31.47%,网下配售比例均值则上升69.57%;第23批到第28批,网下配售对象家数峰值累计上升14.31%,而网下配售比例均值下降24.33%。平均来看,配售比例上升幅度大约为配售对象数量的降幅的2倍左右。

    配售对象数量与二级指数呈较强正相关,沪市C类对二级市场敏感。对2017年与2018年初至8月18日的样本细分后考察,结果表明:二级市场的指数表现与网下配售对象家数两者呈现较强的正相关性。用深市A股流通市值和沪市A股流通市值作为检验,也得到相似结论,由此可以看出当二级市场表现较好的时候,会吸引一部分新进配售对象参与新股申购,反之,二级市场下跌则会形成一定的挤出效应。此外,在同一市值门槛下,沪市网下初询配售对象家数对二级市场指数涨跌幅度更为敏感。具体到三类配售对象,则仅有沪市C类配售对象家数对二级市场指数涨跌幅度敏感。

    慢节奏发行常态下,二级市场下跌或致短期网下申购收益小幅上行。在未来4个月新股发行量与融资规模、开板溢价率保持现有状态的假设前提下,如果上证综指平均累计下跌10%,则未来4个月沪市三类配售对象新股申购收益将分别可达到208万元、183万元、54万元,沪深全年收益率将为12.90%、8.43%、2.64%,同理测算深证成指下跌10%时,深市全年收益率将为5.65%、5.25%、1.09%,两市合并下分别为9.28%、6.84%、1.87%,相较于假设二级市场不涨不跌的情形,整体有小幅度上升。

    优配对象或可补仓,C类需谨慎。静态测算下,对于5000万元市值投资者,补仓将能带来收益较大幅度的提升,补仓后沪市A、B、C三类对象的收益将大幅提升20倍以上至分别1.041%、0.917%、0.269%,深市提升至0.713%、0.663%、0.138%。动态测算下,综合考虑新增的新股申购收益与市值缩水,在上证综指跌幅不超20%的情形下,沪市A类、B类补仓仍可录得正收益,而C类配售对象补仓的上证综指跌幅临界值为4.65%。深市A、B、C三类配售对象补仓的指数跌幅临界值分别为12.4%、11.5%、2.3%,即当深证成指下跌幅度分别超过以上临界水平时,补仓反而受损。