百润股份半年报点评:新品微醺换发百润活力,激励费用短期影响不改长期逻辑

新品微醺表现亮眼,看好全年公司收入持续增长。公司Q2收入超预期,鸡尾酒营业收入同比增长24.93%,环比增长34.78%,核心原因是新品微醺表现强劲。根据我们调研情况来看,新品动销远高于老品,而且呈现出较强的复购率,微醺是从Q2全面铺货的,因此我们判断H2收入和利润情况均会优于H1,预计今年微醺可以达到40%的收入占比。由于新品的价格是经典瓶的60%,毛利率在65%的水平,公司销售毛利率68.29%,整体预调酒板块毛利率同比去年下降2.22pct,一方面是随着新品占比的不断提升,毛利率未来可能还有会调整,另外固定资产去年底转固,制造费用摊销拉低了毛利率,我们认为未来65%的毛利率都是可以确保公司长期的盈利水平,核心是看大新品的销量增长以及复购率的提升,对此我们保有信心。

    费用结构持续优化,激励费用对利润短期有影响。公司上半年计划计提股权激励费用1,378.03万元。若扣除激励费用影响,不考虑股权激励费用上半年净利润0.66亿元,同比增长11%,激励费用短期仍会对利润有所影响,下半年管理费用仍然有1500多万激励费用要提,但是公司全年25%以上利润增长目标大概率可以完成。公司的净利率恢复到14.17%,处于近三年的最高水平,销售费用率虽有小幅提升但是渠道效率在不断提升,当前的投放相比过去三年更加精准有效,更多费用聚焦在电商渠道的数字化营销,进行消费者的教育,同时对餐饮渠道以及夜店渠道的探索也在推进,预期H2销售费用不会有大幅变化,市场投放会有持续。

    三项数据显示公司处于底部复苏位置,并且未来增长趋势确定性高。公司当前库存水平处于历史低位,预计在一个月的水平,渠道聚焦在一二线及沿海发达地区,销售人员也已经从17年的700人开始逐步增加,经销商的信心在逐步恢复。目前行业竞争环境良好,百润的鸡尾酒市场市占率接近90%,上一轮的行业玩家短期不会再度试水,百润未来2-3年处于较好的修炼内功,培育市场的时期。我们坚定看好低度酒精这个市场,虽然不可类比欧美和日本成熟地区,但是就目标人群来说行业未来空间很大。

    公司主营业务保持活力,香精业务展现新增长。公司H1香精香料业务实现了较高增长,同比增涨45.55%,主因是公司加大在细分市场的投入,随着饮料市场的逐步细分化,公司在原材料上的优势和议价能力在逐步凸显,我们预计未来香精香料业务的增速会高于市场预期,维持在35%的中枢水平。

    盈利预测:

    预计未来三年仍会是百润引领行业发展的阶段:将会呈现逐年加速的态势,维持前期盈利预测,预计2018-2020年公司实现收入13.58/16.30/20.38亿元,同比增长16%/20%/25%;实现利润2.36/3.31/4.46亿元,同比增长30%/40%/35%。维持“强烈推荐”评级。

    风险提示:食品安全的风险,预调酒行业竞争加剧。