扬农化工2018年三季报点评:三季度符合市场预期,产品价格有望维持

事项:

    公司发布2018年三季报:前三季度实现营业收入43.45亿元,同比增长38.07%,实现归母净利润7.86亿元,同比增长93.14%。第三季度实现营业收入12.49亿元,同比增长9.11%,实现归母净利润2.23亿元,同比增长45.20%。

    评论:

    三季度产品价格高位上涨,有望维持至19年Q1。前三季度,公司杀虫剂产品(拟除虫菊酯等)均价20.59万元/吨,同比+26.09%,除草剂产品均价4.18万元/吨,同比+10.29%。第三季度,杀虫剂产品均价20.48万元/吨,环比+1.67%,除草剂产品(麦草畏、草甘膦等)均价4.64万元/吨,同比+10.29%。主要是环保压力持续,原材料/中间体(贲亭酸甲酯、功夫酸、联苯醇、甘氨酸等)供应紧张,导致原药价格高位上涨。目前正值原药销售旺季,环保未出现明显松动情况,供不应求局面持续,价格有望高位维持。

    毛利率环比提升,管理费用(含研发费用)、资产减值损失增加及汇兑收益减少拉低净利率。2018年第三季度,公司综合毛利率达到30.47%,环比提升0.66 pct,净利率达到18.76%,环比降低1.60 pct。毛利率提升受益于公司“原料-中间体-原药”产业链一体化优势带来的产品涨价兑现业绩、以及麦草畏销量占比增加,而净利率下滑主要由于第三季度管理费用(含研发费用)环比增加1233万元,资产减值损失环比增加543万元,以及人民币贬值带来的汇兑收益环比减少880万元(财务费用及公允价值变动损益)。

    优嘉二期持续放量,看好麦草畏前景。优嘉二期于2017年中建成,产品逐渐放量,其中麦草畏是重要看点,公司麦草畏主要配套孟山都RR2大豆种子和B2棉花种子,根据孟山都财报,我们预测,2017-2019年二者在美国渗透率望达2600/4800/6500万英亩。公司拥有麦草畏产能2.5wt/a,是全球最大的供应商,配合孟山都种子推广进度逐步投放,料将享受麦草畏放量红利。此外,1000吨/年吡唑醚菌酯有望于2018下半年投产,为公司贡献业绩。

    新项目扩充公司产品线,驱动长期成长。优嘉三期包括11475吨/年杀虫剂(拟除虫菊酯类农药、噁虫酮、氟啶脲)、1000吨/年除草剂(苯磺隆、噻苯隆、高效盖草能)、3000吨/年杀菌剂(丙环唑、苯醚甲环唑)和2500吨/年氯代苯乙酮等,项目仍在环评审批阶段,待建成投产后,公司预计年均营业收入为15.4亿元,总投资收益率为18.4%。此外,公司开始筹划优嘉四期,包括3800吨/年联苯菊酯、1000吨/年氟啶胺、120吨/年卫生菊酯和200吨/年羟哌酯农药,项目建成投产后,公司预计年均营业收入为10.23亿元,总投资收益率29.75%。公司现金流充裕,产品线持续扩充,实现长期成长。

    盈利预测、估值及投资评级。根据产品价格变化,我们小幅调整公司18-20年净利润预测至11.58/13.92/16.13亿元(不考虑收购,原预测值为11.67/13.76/16.58亿元),对应EPS分别为3.74/4.49/5.20元,目前股价对应PE分别为12/10/8倍,维持“推荐”评级。

    风险提示:项目审批及投建不及预期,产品价格大幅下滑