中国国旅事件点评:海免51%股权有望注入公司,免税龙头地位将进一步巩固

事件:

    公司公告称,收到控股股东中国旅游集团有限公司(以下简称“旅游集团”)发来的《关于接受无偿划转的海南省免税品有限公司51%股权事项的通知》,海南省国资委将其持有的海南省免税品有限公司(以下简称“海免公司”)51%股权无偿划转给旅游集团。同时,旅游集团承诺在本次无偿划转完成后,立即启动将所持海免公司51%股权注入公司的程序。此外,旅游集团将其持有的公司2%股权无偿划转给海南省国资委,划转之后旅游集团持有公司53.3%股权。

    点评:

    海免51%股权有望注入公司,将增厚公司业绩。本次无偿划转完成后,旅游集团将持有海免公司51%股权,成为海免公司的控股股东。为避免海免公司与中免公司产生实质性同业竞争,旅游集团承诺在本次无偿划转完成后,立即启动将所持海免公司51%股权注入公司的程序。如公司决定不予收购,则旅游集团将在公司作出不予收购的有效决定后1年内通过出售等方式处置所持有的海免公司51%股权,公司享有优先购买权。海免公司目前负责运营海口的美兰机场免税店,持有美兰机场免税店51%股权。2017年,美兰机场免税店实现营业收入约21亿元,同比快速增长超过30%;2018年上半年实现营业收入约12亿元,同比增长超过20%。假设海口机场免税销售收入2018年同比增长20%,净利率是10%,则2018年将实现约2.5亿元净利润,按照51%股权注入比例计算,有望为公司增厚0.65亿元业绩,占公司2017年归母净利润的2.58%。

    深度整合海免,公司有望充分享受未来海南离岛政策放开红利。此前,中免代替DFS成为海口机场免税品采购商,中免旗下80多家公司股权划转至中免海南公司,公司在海南的一系列布局显示出深化合作的意图。若此次海免股权注入顺利,公司作为央企进一步整合海南免税资源,进一步打开离岛免税市场,有望充分享受未来离岛免税限额提升、品类增加、适用范围扩大等红利,进一步担当起促进海外消费回流的重任。

    免税业务规模扩张,毛利率提升值得期待。随着公司中标的香港、首都机场、上海免税业务的相继并表,同时若本次海免51%股权顺利注入公司,公司免税品销售规模有望超过300亿元,在国内免税市场的占有率继续提高,免税龙头地位进一步巩固。业务规模的提升将会带来公司对上游免税品供应商议价能力的增强,从而提高毛利率。对公司毛利率提升的判断是基于对世界免税巨头Dufry的参考。2005-2017年,Dufry的营收规模从6亿欧元增长到70亿欧元,免税业务的毛利率从56%提升到73%,提升了17个百分点。而公司目前规模扩张速度快,毛利率提升有望逐步显现。

    投资建议:维持谨慎推荐评级。由于本次无偿划转尚需国务院国有资产监督管理委员会等主管部门批准,存在不确定性,暂不调整公司盈利预测,预计公司2018-2019年EPS分别为1.93元和2.31元,对应PE分别为30倍和25倍,维持谨慎推荐评级。

    风险提示:股权划转、海免股权注入、中免毛利率提高不及预期、宏观经济不景气或降低居民消费欲望。