中国巨石公司季报点评:新产线进展顺利,中长期增长确定性强

事件:近日公司公布2018 年3 季报,公司1-9 月收入约76.3 亿元、同比增长18.5%;归母净利润约19.1 亿元、同比增长23.3%;EPS 约0.55 元;扣非归母净利润约19.2 亿元、同比增长26.2%。其中公司第3 季度收入约26.1 亿元、同比增长10.6%;归母净利润约6.5 亿元、同比增长18.4%。

    点评:

    新增产量需待新一轮订单消化,高基数影响18Q3 收入增速。公司九江基地20 万吨(原7+8 万吨池窑)生产线冷修扩建分别于5 月初和5 月底点火(冷修停产期公司库存持续去化),但产量转化成为销量尚需时间,我们预计18Q3 销量增速略低于18H1;同时受到高基数影响(17Q3 收入增速为全年最高), 收入增速略有放缓,公司18Q1~Q3 收入增速分别约34.2%、13.8%、10.6%。我们预计随着年底公司新一轮订单落地,新增产量有望逐步得到消化。

    玻纤价格高低端分化,公司积极提升内部效率对冲原料成本上升影响。我们预计公司中高端领域(汽车轻量化、风电)供需良好,价格总体稳中有升; 低端产品价格受供给影响略有调整。公司通过生产线智能化改造等提升内部效率、降低能源单耗,对冲外部原料成本上升。前三季度公司毛利率约45.1%、同比-0.2pct;18Q3 毛利率约44.2%,分别同比、环比+0.6、-1.7pct。 期间费用率继续下降,盈利水平维持高位。

    1) 公司前三季度期间费用率约15.3%,同比下降2.2 个百分点,其中管理+研发、财务费用率分别同比-0.8、-1.8pct,第3 季度期间费用率分别同比、环比-2.5、-0.4pct,主要受益财务费用率下行。

    2) 受外汇远期合约损失影响,公司前三季度公允价值变动损益约-1975 万元, 同比-2514 万元。

    3) 前三季度公司净利润率约25.1%,同比提升约0.9 个百分点,其中第3 季度净利润率约24.7%,分别同比、环比+1.6、-1.1pct,盈利水平继续维持高位。

    公司作为全球玻纤龙头,中期业绩增长确定性强。

    1)预计玻纤行业2018H2 新增产能有序,环保有望带动低端产能退出对冲供给新增,龙头企业份额有望持续提升。

    2)后续公司有望凭借稳健的量增(我们预计2018~2020 年有效产能同比增长10%、23%、14%)、产品的高端化、海外产能占比的提升实现稳定增长:

    A、国内方面,公司江西12 万吨生产线已在2018 年1 季度末投产,7+8 万吨线相继在2018Q2 扩产完成。桐乡本部30 万吨智能制造基地1 期(15 万吨)已于2018 年8 月份点火。前期公司公告新增投资86 亿元用于建设15 万吨玻纤纱、18 万吨电子纱配套8 亿平米电子布产能,分别将在2019~2022 年逐步投产,其中细纱1 期6 万吨将于2019 年1 季度投产。成都25 万吨搬迁项目(扩产3 万吨)2018H2 开工建设,计划2020H1 完成整体搬迁。

    B、国外方面,埃及3 条生产线20 万吨已满负荷运转,美国8 万吨生产线预计于2019 年1 季度投产,同时公司计划在印度新建10 万吨生产线,预计建设期2 年,将根据市场情况择机启动建设。

    公司实际控制人中建材集团为央企改革试点单位,我们预计旗下同类资产存在合作可能。作为央企改革试点单位,公司后续激励机制、集团内部资源整合等方面动作值得期待,集团旗下玻纤、风电叶片同类资产合计国内市占率均接近50%,我们预计后续公司和中材科技两者合作有望大幅改善行业竞争格局。

    维持“优于大市”评级。玻纤供需情况良好,公司库存均处于历史较低水平。近期市场担忧全球经济减速、贸易战等因素对行业产生影响,但实际影响短期比较有限,中长期公司有望凭借产品结构升级、新建产能发挥、国际化获得稳健增长。我们预计公司2018-2020 年EPS 分别约0.75、0.91、1.03 元,给予2018 年PE 16~18 倍,合理价值区间12.00~13.50 元。

    风险提示。玻纤价格下滑,海外项目进度低于预期,国企改革低于预期。