首席宏评系列(第47期):811汇改三周年回顾与展望,汇率贬值压力犹在,汇改进程一波三折

自2015年811汇改以来,人民币兑美元汇率的走势,大致可以分为贬值、升值和迅速贬值三个阶段。人民币兑CFETS货币篮汇率指数的变动,也可以分为贬值、升值和迅速贬值三个阶段。通过分析上述变化的时点,可以发现央行是否启用逆周期因子,似乎更多地取决于人民币兑CFETS篮子的汇率变动,而非人民币兑美元汇率的变动。从短期来看,中美利差的变动可以较好地解释人民币兑美元汇率的变动。展望未来,在2018年下半年与2019年上半年,美联储将会继续收紧货币政策(未来一年间仍然可能加息3-4次),而中国央行至少不会显著收紧货币政策,因此中美利差继续收窄将是大概率事件。未来一段时间之内,人民币兑美元汇率仍将面临贬值压力。针对2018年以来人民币兑美元汇率新一轮贬值压力,目前央行已经提高了金融机构远期售汇的风险准备金,并且重启了逆周期因子。如果未来贬值压力继续加剧的话,中国央行还可以通过加强资本流出管理、动用外汇储备,甚至干预香港离岸市场等手段进行应对。这就意味着,短期内中国央行将人民币兑美元汇率稳定在7之内的能力很强。

    自2015年811汇改已经三年有余。回顾人民币兑美元汇率的走势,大致可以分为三个阶段:第一阶段是2015年8月10日至2017年1月4日,人民币兑美元汇率中间价由6.1162逐渐下行至6.9526,贬值幅度约为13.7%;第二阶段是2017年1月4日至2018年4月2日,人民币兑美元汇率中间价由6.9529逐渐上行至6.2764,升值幅度约为9.7%;第三阶段是2018年4月2日至2018年8月16日,人民币兑美元汇率中间价由6.2764迅速下行至6.8946,贬值幅度达到9.8%。不难看出,人民币兑美元汇率在第三阶段的贬值速度要远快于第一阶段。当前人民币兑美元汇率中间价的水平,距离811汇改之后的人民币兑美元汇率新低已经不远。 在2016年年初,为了抑制811汇改之后人民币兑美元汇率的过快贬值,中国央行开始实施“收盘价+货币篮”的双目标中间价定价机制。人民币兑美元汇率中间价的制定,要等权重地参考如下两个目标,一是人民币兑美元汇率上一日的收盘价(这实际上由市场供求来决定),二是维持24小时(后来改为15小时)之内人民币兑CFETS货币篮的汇率指数不变(这实际上类似于盯住一篮子)。

    而自2016年年初以来人民币兑CFETS货币篮汇率指数的变动,事实上也可以分为三个阶段:第一阶段是2015年12月31日至2017年5月26日,人民币兑CFETS货币篮汇率指数由100.94逐渐下行至92.26,贬值了大约8.6%;第二阶段是2017年5月26日至2018年月18日,人民币兑CFETS货币篮汇率指数由92.26逐渐上行至97.88,升值了大约6.1%;第三阶段是2018年5月18日至2018年7月31日,人民币兑CFETS货币篮汇率指数由97.88骤降至92.41,贬值了大约5.6%。同样,人民币兑CFETS篮子汇率指数在第三阶段的贬值速度要显著快于第一阶段,且目前的水平距离历史最低值也已经不远。