冀东水泥公司季报点评:量价齐升,盈利继续改善

事件:近日公司公布2018 年三季度报告,按照调整后口径,公司1~9 月营业收入约221.2 亿元、同比增长约15.0%,归母净利润约14.1 亿元,同比增长约111.7%;扣非归母净利润约11.6 亿元,同比增长约244.7%;EPS 约1.05 元/ 股(2017 年前三季度约0.24 元/股)。 Q3 单季度实现营收约91.6 亿元,同比增长约15.6%,单季度归母净利润约6.6 亿元,同比增长约13.2%。

    点评:

    量价齐升,吨毛利提升至历史较高水平。

    1) 公司2018 年前三季度水泥熟料实现量价齐升的态势,销量约6975 万吨, 同比增长约3.6%,预计增速较H1 有所提升,我们测算2018 年H1 公司全口径吨收入约317 元/吨,同比提升约32 元/吨;

    2) 我们测算前三季度吨成本约219 元/吨,同比提升10 元/吨,受益于价格提升幅度更大,2018 年前三季度公司吨毛利约98 元/吨,同比提升约22 元/ 吨,当前吨毛利已提升至历史较高水平。

    管理费用增加拖累吨费用上升,减值损失减少,吨净利显著提升。

    1) 受国家错峰生产政策影响,停工费用增加以及环保支出和维修费用增加,公司2018 年前三季度吨管理费用增加5 元/吨,吨销售和财务费用同比持平, 吨期间费用同比增加约6 元/吨至64 元/吨;

    2) 2018 年1~9 月,公司资产减值损失约3149 万元,信用减值损失约2779 元,合计减值损失约5928 万元,较2017 年1~9 月的7921 万元的损失明显减少;

    3) 公司前三季度扣非吨净利约17 元/吨,较2017 年前三季度的5 元/吨大幅提升;2018 年前三季度吨归母净利约32 元/吨,同比大增16 元/吨(2017 年前三季度为16 元/吨)。

    重组完成,金隅集团、冀东水泥的协同效应有望进一步显现。公司与间接控股股东金隅集团分别以22 家、10 家子公司资产共同组建合资公司,组建完成后公司将拥有合资公司的控股权,成为金隅、冀东的水泥资产上市平台, 我们预计未来两者在京津冀区域的协同效应、定价权地位有望进一步提升。

    给予“优于大市”评级。水泥行业受环保高压影响(尤其是北方地区)、产能弹性收缩下的企业协同或成常态;长期来看, 雄安新区成立引发对京津冀中长期水泥需求增长空间的期待,区域供需仍有改善空间;与金隅集团的水泥资产整合完成后吨费用有下降可能。我们预计公司2018-2020 年EPS 分别约1.08、1.28、1.43 元/股,给予公司2018 年PE 12~15 倍(对应PB 约1.5~1.9 倍),合理价值区间12.96~16.20 元。

    风险提示。京津冀区域景气回升低于预期;煤炭价格超预期上涨。