扬杰科技:业绩表现平稳,先进产品多点突破成长可期,持续推荐

一、海内外市场拓展顺利,下游国产化趋势持续带动

    公司主要业务为半导体器件和芯片,主要下游应用领域包括家电、安防、消费电子、工控、新能源等。营收拆分看,第一大业务为晶圆外销,营收占比22%,第二大为MCC业务,占比约20%,光伏位列第三占比约18%-19%。目前拥有4寸线/6寸线晶圆线,与小信号封装等多条产线,其中4寸/6寸线预计18年平均产能环比增长约40%,200%。市场拓展方面,公司采取“扬杰+MCC”双品牌运作,继续加大市场拓展,子公司MCC进一步扩建欧洲/中东/非洲销售网络;同时聚焦各行业标杆客户,持续深耕重点客户。下游需求方面,家电、工控、网通安防等领域明显受到国产化趋势拉动,推动公司营收有较大幅度增长。因行业政策及市场大环境的影响逐渐消化,光伏板块的营收在三季度探底后开始回暖,预计前三季度光伏板块营收同比增长约2%。此外控股子公司成都青洋开始并表带动营收增加,全年预计收入超1亿元。

    二、原材料涨价等多因素影响毛利率,研发投入增加布局未来

    报告期内,毛利率整体略微下降,主要与上游原材料价格增长,光伏新政/贸易摩擦等导致部分产线的产能利用率不及预期;公司策略性下调部分晶圆产品价格,调整产品销售结构,换取市场份额等因素有关。未来随着光伏领域下游需求回暖,MOSFET/IGBT等先进产品放量,以及宜兴杰芯逐渐实现盈利,有望带动毛利率提升。费用方面,依托宜兴杰芯继续投入高压MOSFET、IGBT等研发与销售推广,研发费用及职工薪酬同比增速较快;逐步减少理财产品投资,投资收益较去年同比下降;控股子公司宜兴杰芯年目前未尚盈利,对公司净利润有一定影响,19年有望盈亏平衡;成都青洋并表给公司贡献部分利润,全年预计带来约700-800万净利润。公司目前正积极进行6寸线扩产,与杰芯合作逐步上量MOSFET产品;并加强IGBT、SiC等先进产品研发,不断储备8寸线技术,未来成长可期。

    三、向功率器件IDM厂商稳步迈进,长期成长逻辑清晰

    公司从销售,往中游封装,上游晶圆制造,及硅片环节延伸,打造IDM能力。(1)市场布局方面,“扬杰+MCC”双品牌模式开拓国内外市场,加强销售建设。目前MOSFET/IGBT等正积极切入工业/汽车电子等高端领域,且汽车电子部分产品已获客户认可。(2)发展路径方面,内生外延发展并举,外延上并购MCC,持股瑞能/国宇电子/宜兴杰芯/成都青洋,进行全产业链布局,新增宜兴杰芯6寸线,高压MOSFET/IGBT的产能与研发能力双增;内生方面,持续投入研发,实现产线扩张+技术升级,其中4寸/6寸晶圆线大幅扩产,并布局低压MOSFET/IGBT/SiC等产品研发。整体看,公司目前已具备产品封装,与硅功率器件全系晶圆初步自制能力,并计划在6寸及未来的8寸线上量。(3)受新能源、汽车电子、消费电子、工控等持续拉动,功率器件下游需求稳健。目前中国对功率器件消耗占全球约40%,国产替代空间巨大。随着家电、工控、网通安防等领域国产化率逐渐提升,叠加国外巨头转向中高端领域,二极管/MOSFET等中低压领域迎来切入良机。扬杰产业链整体布局完善,有望率先受益。

    四、持续推荐,给予“买入”评级

    预计2018-2020年的归母净利润为3.31/4.35/5.6亿元,EPS为0.70/0.92/1.19元,对应PE为25/19/15X,考虑到年底估值切换,以2019年30xPE给予6个月目标价27.6元,给予“买入”评级。