证券业2018年中报综述:至暗时刻,悄然蜕变

行业步入至暗时刻,龙头券商独善其身

    (1)上半年中美贸易摩擦不断升级,人民币贬值引发的资本外流担忧加剧,市场走势回归震荡下行,拖累券商业绩。上市券商整体归母净利润不及股利支出,权益类自营盘浮亏,导致净资产普遍下降。部分券商则通过加大杠杆资金对固收自营盘的投入,带动杠杆水平触底回升。(2)龙头券商依托业内领先的净资本规模、客户资源和金融科技布局,在弱市中独善其身;同时,面对行业普遍通过降薪裁员来节约费用开支的局面,部分龙头券商逆势扩充员工团队,彰显对未来的发展信心。

    经纪业务:机构服务与财富管理加速开拓

    机构客户资源成为业绩胜负手,上市券商通过机构投研服务获得稳定交易额来源,并通过托管、主经纪商服务有力筑牢价格壁垒。国内财富管理需求逐步升温,带动券商代销金融产品业务收入高速增长,利于券商形成客户导向的服务业态。

    投行业务:马太效应显现,转标需求推动债承扩容

    发审趋严下,拟上市企业更愿意选择合规能力强、业务经验丰富的大型券商;大型券商可依托全业务链条为企业提供全生命周期的服务,在承揽能力上占优。资管新规的落地带来转标需求,带动公司债、ABS主承销规模实现较大幅度增长。

    资管业务:结构改善助费率回升,私募子公司转型遇阻

    资管新规明确要求金融机构控制通道业务及资金池业务规模,导致券商定向和集合资管规模均较年初下滑,而专项资管作为ABS转标的优良载体得到了长足发展。高费率的主动管理类产品规模占比逐渐上升,带动整体资管费率回升。私募子公司面临募集资金及投资方向的转型困难,唯有回归本源方可重现生机。

    投资业务:新会计准则加剧业绩波动,衍生品配置大增

    12家A+H券商率先实施新准则,可供出售股权资产重分类为FVTPL是最大变化,这将加剧券商投资业绩波动性。大中型券商普遍依托债券结构性牛市行情加杠杆,自营盘资产配置结构向固收倾斜。此外,券商衍生品头寸大幅增长,市场份额集中于龙头,主因风险对冲产品需求升温以及跨境业务试点的开展。

    信用业务:业务规模较年初萎缩,利息支出同比大增

    股票质押新规促使券商主动下调新业务质押率、收缩标的范围,并对不合规的存量业务进行清理,导致表内外股票质押规模萎缩;龙头券商履约保障比例较高于同业,买入返售金融资产的减值准备计提比例高于同业,可有效对冲潜在平仓损失。部分中小券商围绕两融业务进行“绕标”创新,或招致监管层关注。

    投资建议

    下半年国内经济结构调整仍面临诸多挑战,中美贸易战的发酵使得经济前景面临较大的不确定性,市场对资本外流的担忧加剧,券商板块业绩或继续承压;在监管层底线思维的指导之下,券商板块向下风险较小,但向上动力不足,短期内或继续磨底态势。同时,证券业分化逐步提速,龙头券商普遍拥有较强的资本实力、丰富的机构客户资源和完善的风险控制制度,在传统业务的转型升级及创新业务的牌照申请上均占得先机,长线价值投资机会逐步显现。建议投资者关注长期商业模式清晰的龙头券商,重点关注中信证券(行业领军者,综合实力突出)和华泰证券(定增落地混改获批,财富管理日益精进)。

    风险提示

    宏观经济前景存在不确定性,中美贸易战持续发酵;资本市场资金面流动性紧缩,拖累两市交易情绪;政策面监管趋严,证券业牌照红利萎缩;信用风险加剧,证券业资产质量下降。