万华化学点评报告:集团化工资产整体上市,公司未来业绩更上一层

一、事件概述

    公司于2018年9月13日收到中国证券监督管理委员会核发的《关于核准万华化学集团股份有限公司向烟台国丰投资控股有限公司等发行股份吸收合并烟台万华化工有限公司的批复》。

    二、分析与判断

    万华化工上市通过证监会批复,实现集团化工资产整体上市

    公司本次交易吸收合并万华化工100%股权,发行价格30.43元/股,合计发行股份数量为17.16亿股。本次交易后万华化工持有的万华化学13.10亿股股票将被注销,实际新增股份数量为4.06亿股。万华化工持有的100%BC股份、万华宁波25.5%和万华氯碱热电8%的股权将注入到上市公司中,实现万华旗下化工类资产的整体上市,并解决了万华实业2011年收购BC化学后一直存在的同业竞争问题。主要资产BC公司100%股权2018-2021年承诺业绩为3.82、1.89、1.90、1.92亿欧元,万华宁波25.5%股权2018-2021年承诺业绩为13.11、9.88、9.39、9.49亿元。

    并购完成后,公司将成为MDI全球领导者

    匈牙利BC公司是中东欧最大的MDI和TDI制造商,具备MDI产能30万吨和TDI产能25万吨,业务范围涵盖欧洲、中东及非洲地区,为全球第八大聚氨酯生产企业。本次整体上市完成后,BC 公司将成为上市公司的子公司,并纳入上市公司的整体战略布局,上市公司将成为全球第一大MDI 供应商(拥有210万吨产能),并将实现在亚洲、欧洲和美洲三大主要市场均建有(和筹建)生产基地的布局,从而也将实现全球化、跨洲际联动的生产和运营。公司目前在建30万吨TDI产能预计于2018年10月投产,未来将拥有55万吨TDI产能。MDI、TDI下游需求稳定增长,近两年新增产能有限,公司高盈利能力有望保持。

    石化产品景气度整体向上,公司C3/C4业绩向好

    公司C3/C4产业链具备75万吨丙烯、30万吨丙烯酸、75万吨MTBE、24万吨环氧丙烷和26万吨丁醇的产能。今年以来国际油价持续上涨,石化产品景气度整体上行。据我们数据监测显示,截止目前丙烯均价为7984元/吨,与去年同期相比上涨12.4%,PDH工艺的丙烯-丙烷价差同比上涨22.4%;山东地区环氧丙烷均价11867元/吨,与去年同期相比上涨15.3%,山东地区丁醇均价为7581元/吨,与去年同期相比上涨14%,与丙烯的价差同比上涨17.9%。明年随着公司100万吨乙烯项目的投产,综合利用MDI项目副产的氯化氢,加工生产PVC、LLDPE、PO/SM、EO和丁二烯等下游产品,进一步完善公司石化产业链布局,公司业绩将更上一个台阶。

    三、投资建议

    预计公司2018-2020年EPS分别为4.34元、4.93元和5.72元,对应PE分别为9.7X、8.5X和7.3X,参考申万化工指数约16倍PE水平,维持“谨慎推荐”评级。

    四、风险提示: MDI、石化产品价格大幅下降的风险。