顾家家居:渠道扩张及多品类释放保证收入稳健增长

公司发布2018年半年报:报告期内,公司实现40.5亿元,同比增长30.2%, 归母净利润4.83 亿元,同比增长24.4%,扣非归母净利润3.92 亿元,同比增长21.8%。其中,18Q2 实现营收22.0 亿元,同比增长26.9%,归母净利润2.14 亿元,同比增长7.0%,归母扣非净利润1.94 亿元,同比增长5.3%。

    支撑评级的要点

    渠道扩张加快,增长整体稳健。分产品来看,公司沙发、床垫及软床、配套产品、餐椅分别实现21.4 亿/5.3 亿/6.2 亿/1.5 亿, 同比增加17.5%/22.4%/32.7%/25.8%,另外信息技术服务产品还有2.1 亿,其中包含一部分线上销售收入,因此核心产品的实际增速会略高于分部信息。Q2 收入增速27%相对于去年有所降低,除了地产景气度的降低外,出口业务占公司收入的1/3,但是上半年相对于去年同期,人民币升值平均幅度在5%以上,为保持ODM 产品价格竞争力,升值部分主要由公司降价承担,影响了沙发类产品外销收入和毛利率。H1 内外销收入分别同比增长32.9%、30.3%,整体上仍然维持了稳健的增长。渠道方面,上半年新增加盟店接近500 家,总量达到3,000 家门店,消灭空白城市84 个,优化城市47 个,渠道扩张速度明显加快,保证了对低线城市渠道的抢占,有助于内销的稳健增长,以及产能利用率的提升。

    毛利率受原材料涨价和汇率波动影响,期间费用控制得当。公司H1 毛利率35.98%,相对于去年减少2.3pct,沙发、软床及床垫、配套产品毛利率分别为32.7%/40.0%/28.2%,相对于去年H1 分别减少5.6、1.0、4.1pct, 相对于17 全年分别减少3.7、增加1.8、增加1.7pct。各项产品毛利率相对于去年同期均有所下降,一方面是由于原材料价格的上升,另一方面由于人民币升值带来的损失,出口占比较高的沙发业务毛利率下降最为明显。公司在费用控制方面做得较好,H1 销售费用率18.5%,同比减少2.0pct,其中广告宣传费增加4,500 万元至1.89 亿,股份支付1,672 万元, 管理费用率3.6%,同比略增0.6pct,其中研发费用增加2,110 万元,股份支付增加1,660 万元,上半年股权激励费用整体约3,500 万元。理财产品处置收益和政府补贴分别增加了2,100 万、1,750 万非经常性损益,公司H1 净利率12.43%,同比略降0.3pct。

    产能扩张顺利推进,制造和供应链管理持续改进。嘉兴年产80 万套软体家居项目一期已经基本完工,处于内部装潢环节,黄冈年产60 万套软体及400 万方定制家居项目也已经完成初步论证,7 月份开始桩基施工,这两个项目达产后产能实现翻番增长,保证核心产品未来不会有产能瓶颈出现。此外,制造及供应链管理方面,持续推进精益及自动化代人项目,供应链响应速度提升,订单交付周期和存货周转天数分别减少29%及提升15%。

    评级面临的主要风险

    房地产调控进一步收紧,中美贸易战升级。

    估值

    公司在品牌、渠道、产品方面具备优势,集团层面重视通过资本力量实现外延发展,构建行业领先的投资团队,多品类进入发展成长期有助于公司抵抗地产周期。公司有行业内最出色的职业经理人团队,激励充分, 拥有家电行业品类扩张经验,有望在泛家居整合及模式突破过程中占据行业先机。考虑到下半年并购项目的并表,维持此前盈利预测,当前股价对应18 年PE21.2X,维持买入评级。