房地产行业:地产结算量价齐升,龙头在手资金充足

业绩分析:结算量价齐升,毛利率改善带动业绩加速增长

    18年上半年结算量价齐升带动板块营收同比增长28.6%,扣税毛利率较去年同期提升3.0个百分点至28.2%,加上费用管控能力增强,投资收益同比增长43%,17年板块归母净利润同比增45.4%。分房企看,龙头利润率保持优势,扣税毛利率为28.8%,合并净利率为16.2%。16年以来房企加大合作比例,体现在少数股东损益占比18.8%,较去年同期提升1.4个百分点。

    销售分析:龙头销售规模高增长,但回款率出现下降

    18年上半年A股15家龙头房企销售金额同比增长29.8%,销售面积同比增长35.9%,显著高于全国水平,销售额集中度上升2.3个百分点至19.2%。销售节奏来看,二季度销售额同比增长46.3%,节奏明显加快,但信贷政策收紧、银行放款周期拉长使得回款速度受到制约,回款率呈现下滑。未来判断方面,18年上半年样本房企新开工同比增70.8%,开工明显前置,支撑下半年供货能力。

    拿地分析:土地投资强度高位下滑,进一步下沉至三四线

    龙头房企拿地金额占销售金额的比例为51%,较17年全年下滑23.5个百分点,拿地热度有所下滑,但考虑到龙头房企的在手货币现金充足,为潜在的土地投资提供空间。拿地结构逐步下沉至卫星三四线城市,三四线拿地金额占比由17年的25%提升至37%,拿地成本出现边际改善。

    融资及杠杆:资金向龙头汇聚,整体杠杆率水平有所提升

    房企融资渠道全面收紧导致规模收缩,18年上半年A股样本房企融资规模下滑57%,但龙头房企融资规模同比上升15%,资金进一步向龙头聚集。结构方面,板块非标融资占比收缩,龙头信用债融资由17年的32%上升至18年上半年的44%。杠杆方面,18年上半年板块净负债率由17年末的106%提升到114%,但龙头财务杠杆更为稳健。

    板块投资建议:关注龙头投资机会,继续推荐低估值的一二线房企

    投资策略方面,目前主流地产股估值跌入价值区间,19年动态PE约5.8倍,NAV折价约35%,充分反应了市场的悲观预期。业绩层面上,集中度提升不可逆的背景下,龙头房企业绩增长的确定性以及高分红的持续性都强于以往周期,需要关注龙头房企的投资机会,继续推荐低估值的一二线龙头房企。

    风险提示

    供给改善存在不确定性;资金成本上行;行业景气度下行风险。