太平鸟:TOC全品牌推进,库存优化助扣非业绩高增,H2渠道扩张蓄势待发
事件
公司发布2018中报,上半年公司实现营业收入31.69亿元,同比增长12.41%;归母净利润1.97亿元,同比增长115.31%;扣非归母净利润为0.74亿元,同比增长748.62%。其中Q2单季实现营业收入14.33亿元,同比增长9.99%;归母净利润0.64亿元,同比增长87.51%。
简评
购物中心店占比显著提升,线上线下互通有力推进
18H1公司实现零售总额53.12亿元,同比增长14.55%。线下零售总额(即门店销售商品给最终消费者的含税交易额)合计43.3亿元,同比增长11.7%。公司顺应客流趋势,大力发展购物中心店,H1净增购物中心店107家至1493家,零售额同比增长27.5%至16.5亿元,占比提升3.2pct至31.0%。百货店零售额继续稳增,H1同比增长10.3%至18.1亿元。同时继续优化渠道布局,关闭低效街店,其零售额同比下降7.6%至8.7亿元。
线上销售净额(剔除退货)同比增长29.1%至9.80亿元,占比同比提升2.0pct至18.4%。线上在满足库存处理的基础上,合理调整电商新品、特供款比例,同时不断完善“云仓”系统,加码线上线下销售和配货的联通,已覆盖全部自营店及部分加盟店,H1实现成交额同比增长14.2%至1.13亿元。
全品牌推行TOC,女装、乐町仍在调整期 在2017年男装TOC模式成功经验的基础上,18H1公司将TOC模式推行至全品牌,以聚焦TOP款为核心目标,为品牌销售等方面带来影响。 从品牌看,PEACEBIRD女装H1仍在调整部分低效门店,解决渠道遗留问题,同时TOC模式尚在初步阶段,加盟商开店略低,共同导致PB女装收入增速放缓,Q1、Q2分别同增6.5%、5.3%,H1共实现收入11.31亿元,同比增长5.90%。TOC推进还导致部分加盟收入结算延迟,使得品牌零售额增长高于收入(H1零售额同增11.30%至19.58亿元)。
PEACEBIRD男装受益TOC模式运营成熟,加盟店盈利及周转率均不断改善,关店低于预期,Q1、Q2收入分别同增21.3%、18.4%,H1实现收入11.39亿元,同比增长20.06%。
新兴品牌中,乐町仍在渠道调整中,此前布局较多街店均需调整,H1街店净关店较多,加上去年持续联营装加盟改革对收入的影响,H1品牌收入同比下降8.23%至3.72亿元。随调整逐渐进入尾声,预计H2关店减少的同时,直营与加盟均加快扩张。Mini Peace童装H1收入同比增长35.15%至3.80亿元,增速有所放缓,主因去库存折扣加大,同时随规模增长、竞争激烈,开店略低于预期,未来在着力进行品牌力打造、渠道结构调整。MATERIAL GIRL、贝甜、太平鸟巢三大培育品牌H1实现收入1.0亿元,同比增长28.27%。MB和贝甜主要在少淑女装、童装领域与乐町、Mini Peace拉开价格层级,实现多元化覆盖,深耕大众市场。
H1净开店受部分品牌渠道调整延续影响,下半年开店弹性大
H1公司渠道总体净开店56家至4307家,剔除新引入培育品牌贝甜和太平鸟巢门店合计53家后净开店3点,即原品牌正常开闭店基本持平。其中直营店净开店57家,收入同比增长19.97%至14.85亿元,产品、品牌调整带动同店增长。加盟店净关店20家,收入同比略降0.16%至8.03亿元,主要因PB女装、乐町等其他品牌TOC模式推进中,发货节奏及加盟收入确认变化影响。
总体来看公司上半年净开店略低于预期,主要因PB女装、乐町、Mini Peace等仍处调整期的品牌关店相对较多、开店略低于预期。公司开店集中于下半年,随渠道遗留问题逐步解决、引入优质加盟商推进TOC以及深入与印力、银泰、万达等战略合作,全年净开店目标500家左右。
费用率下降+库存优化助减值损失大幅减少,共驱扣非业绩高增
H1公司综合毛利率同比略降0.37pct至55.77%,主要因PB女装、童装线上处理库存加大,毛利率分别同比减少2.98pct、4.66pct至54.61%、51.82%。同时贝甜、鸟巢等低毛利新培育品牌收入占比增加。H1期间费用率同比减少0.86pct至47.65%,主要由规模效应下销售费用率同比下降1.18pct至37.9%贡献。
公司库存洪峰已去,库存结构优化,资产减值包袱减轻。上半年公司资产减值损失同比减少28.7%至1.23亿元,绝对额下降0.49亿。费用率下降叠加资产减值损失大幅减少为扣非业绩带来较大弹性。非经常性损益影响依然较大,18H1政府补助1.12亿元保持稳定,增量主要来自出售宜昌制造实现收益3027万元及理财收益1956万元,带动业绩实现翻倍高增。
H1经营性现金净流出2.71亿元,同比增加73.38%。流入部分增加与收入增长保持一致,净流出增加较大主要有三个原因:1、加快全品牌推行TOC,周转率加快,供应商要求付款期提前,上半年应付账款天数同比减少7.8天至154.6天;2、销售规模扩大带来存货采购加大、销售费用和人员薪酬同比增加;3、2017Q4因双十一和冬装加大备货,部分货款在18H1支付。
投资建议:公司多品牌、多梯度、全品类布局红利渐显,男装TOC改革成效突出,女装、乐町解决渠道遗留问题后继发展有力。公司库存结构优化,资产减值得到有效控制,业绩高弹性。我们预计公司2018-2019年实现归母净利润6.65亿、8.76亿元,EPS分别为1.38、1.82元/股,对应PE分别为18、13倍,长期看好,维持“买入”评级。
风险因素:国内中档休闲服饰行业竞争加剧带来风险;宏观经济波动影响终端需求风险;存货跌价风险;未能准确把握市场流行趋势变化的风险等。