科伦药业:业绩高增长符合预期,期待专科制剂发展

1)上半年实现营业收入77.92亿元,同比增长57.68%,归母净利润7.74亿元,同比增长202.17%;扣非净利润7.20,同比增长171.93%。

    2)预计2018年1-9月实现归母净利润10.05-11.21亿元,同比增长160-190%。

    业绩高增长符合预期,川宁贡献大量弹性。2018年上半年,公司实现营业收入49.42亿元(57.68%);归母净利润7.74亿元(202.17%);扣非净利润7.20亿元(+171.93%),营收利润同比均实现高增长。2018年以来业绩的大幅弹性主要来自于川宁抗生素产能瓶颈破除,实现稳定满产。分业务来看,输液实现收入47.02亿元,(48.25%),扣除高开因素稳定增长,预计利润贡献近8亿(石四药投资收益7000万元)。非输液收入30.34亿元(80.08%),其中川宁收入16.45亿元,(69.69%),净利润3.5亿元(548.06%);专科制剂收入13.56亿元(73.09%)。

    毛利率稳步提升,团队建设带动销售费用大幅上涨。H1整体毛利率58.48%,同比上升13.83pp,相较Q1继续提升0.57pp。输液毛利率70.05%,同比提升10.98pp,扣除高开的毛利率提升约1pp。非输液毛利率41.25%,同比提升21.73pp,主要来自抗生素业务盈利释放以及高毛利的专科制剂占比逐步提升。三项费用方面,由于2018年是公司多个高端专科制剂的销售元年,公司正大力建设销售队伍,并进行市场准入工作;叠加“两票制”的高开影响,整体销售费用增长近198.73%,销售费用率33.03%,同比上升15.6pp,环比基本持平。管理费用同比增长21.23%,其中研发费用3.90亿,同比增长31.12%,预计全年研发费用9亿;财务费用率基本持平。

    创新研发步入收获期,期待专科制剂发展。科伦于去年获批3个重磅制剂产品,上半年大力开展准入工作,科瑞舒、多特和多蒙捷上半年分别实现2,827,2,297和1,990万元收入。草酸艾司西酞普兰通过一致性评价,收入8,638万元(104.11%)。我们认为随着准入工作逐步完成,重点制剂产品后续放量有望加速。产品获批方面,上半年共有创新药物申报临床1项,获得CFDA创新药物临床批件5项,获得FDA创新药物临床批件1项;仿制药物申报生产15项,获批生产10项,其中,获得仿制药物生产批件9项(首仿3项)、一致性评价生产批件1项。此外,公司后续在研品种持续增加。我们认为自2018年起,公司创新研发步入收获期,不仅有数个仿制药品种获批上市,而且创新产品相继获批临床,不断取得进展,看好公司成长为国内专科制剂龙头企业。

    中间体涨价持续,川宁全年有望超预期。上半年川宁实现收入16.45亿元(+69.69%),净利润3.50亿元(+548.06%),满产放量显著。三大重点品种价格来看,硫红的价格已从年初的360元/千克,上涨至7月份的440元/千克,涨幅明显;6-APA的价格较年初上涨15元/千克,头孢类价格基本稳定。根据价格走势,预计全年川宁有望贡献7-7.5亿利润,超出年初5-6亿的利润预期。

    盈利预测与投资建议:我们预计2018-2020年公司归母净利润分别为13.04、16.09和21.00亿元,同比增长74.16%、23.44%和30.55%。当前股价对应2018年PE33倍。考虑公司作为大输液龙头,未来有望成长为国内专科制剂龙头企业,当前正处于业绩拐点,我们给予公司2018年40-45倍PE,对应目标区间36.21-40.74元,维持“买入”评级。

    风险提示:产品研发获批进度不达预期的风险;大输液行业竞争加剧的风险;环保风险;原料药价格波动的风险。