金域医学:规模+技术,ICL领军者迈入新篇章

我国ICL行业方兴未艾,龙头有望强者恒强

    2017年第三方医学检验市场总收入约为110亿元,渗透率为4%,远低于发达国家50%左右的渗透率,我国ICL行业具有广阔的发展前景。预计随着医院收支压力加大和分级诊疗政策的推行,我国ICL行业2020年规模有望达到206亿元,2015-2020年CAGR超过24%。竞争格局方面,目前国内ICL企业有500多家,但CR4达70%,集中度相对较高。我们认为率先进行地域性扩张的企业有利于卡位当地市场,行业龙头有望强者恒强。

    通过对医院需求变化分析,我们判断一项新技术的推广至成熟,ICL具有两次机会,第一次是在新技术刚出现之时,另一次是在检验项目进入增量平台期后。回归到现有市场,我们认为ICL行业具备中长期逻辑(分级诊疗带来低等级医院需求,新技术新仪器更替带来行业存量市场部分机会)及短期预期差(高端新项目推进速度快于预期,耗占比带来的样本过载)。

    全国布局完成,公司规模优势凸显

    公司现有2027个物流网点,覆盖国内31个省市区,可确保80%以上样本在24小时内发单。专业、高效的冷链物流网络助力公司医学检验服务质量和效率的提升。成本方面,公司不通过中间代理商直接向IVD采购,采购价相较于医院通常低50%以上。随着金域规模优势的不断凸显,公司的单位成本及各项费用率均持续降低,且具有进一步压缩的空间。加之新建实验室逐步扭亏为盈,我们认为公司未来利润增长可期。

    检验技术强大,铸就公司强大护城河

    公司检验平台全面,可提供约2500种检验项目,为行业领先。2017H1公司高端检验项目基因、质谱、病理检验收入合计占公司总收入的42%,其中基因检验项目收入占比为24%,跃居成为公司第一大项目。高端检验项目的快速发展主要得益于公司持续的高研发投入,公司2014-2017年研发费用达1.61、2.21、2.38、2.56亿元,占营收比8.8、9.3、7.4、6.8%。2017年金域新增基因检测项目44项,并先后与全球基因测序巨头Illumina、“NIPT(无创产前检测)之父”卢煜明教授开展深度合作。随着公司技术的不断成熟和高端个性化检测项目需求的提升,特检类收入占比有望进一步提升。

    盈利预测及估值

    结合2018年中报业绩情况,我们预计公司2018-2020年净利润分别为2.28亿、2.83亿、3.59亿,EPS调整为0.50、0.62、0.78元(原0.55、0.70、0.85元)。2018年我们给予金域医学43倍PE,目标价21.50元,调高评级,给予“买入”评级(原“增持”评级)。(详细分析见第五章)

    风险提示:市场竞争风险、医学检测执业风险、检验样本控制风险等。