中国平安2018年中报点评:NBV反转!盈利及EV增速超预期

寿险利润高增长源于准备金影响出清,剔除短期波动后营运利润稳健。集团业绩高增长的两大核心驱动力包括:1)寿险归母净利润增长43.3%至337.91亿元;2)金融与医疗科技贡献42亿元(去年同期仅4.2亿元)。寿险利润超预期主要源于准备金折现率变更的影响趋近于零(而去年同期冲减寿险税前利润154亿元)。集团投资层面,受资本市场调整+率先实行IFRS9加剧投资波动的影响,公允价值损益为-111亿元,总投资收益率降低0.9个pct.至4%。剔除上述短期波动后,集团归母营运利润同比稳健增长23.3%,同时内含价值超预期增长12.4%,虽然受到投资负偏差扰动(-8.9亿元),但营运偏差带来154亿元正贡献,ROEV仍达到13.5%(非年化),保守的运营假设保障内含价值稳健增长。

    寿险NBV率先正增长显著优于行业,价值率提升+代理人优势显露。寿险行业上半年压力源于新单保费下滑、代理人状态承压,平安上半年保费优于行业(代理人渠道新单规模保费下滑12%至812亿元),保障型产品占比提高推动新业务价值率显著攀升(整体价值率提升4.1个pct.至38.5%,代理人渠道提升6.5个pct.至48.1%)。代理人数量较年初小幅增长0.93%至139.9万人,而产品结构优化对冲了产能下降的影响(虽然人均月均首年保费下滑24%至9453元,但人均月收入仅下滑4.8%至6870元),我们预计未来平安将凭借集团交叉销售保障代理人收入稳定,在行业整体增员趋缓背景下,领先的代理人质态成为核心竞争优势并构建牢固的护城河。

    零售金融龙头,客户经营各项指标强劲增长带来可持续的发展动能。集团个人业务营运利润同比增长28.3%至503.8亿元,占集团比重提升至84.9%,同时个人客户数较年初增长8.2%至1.79亿人,新增客户数同比增长39.2%至2581万人,互联网用户数增长11.3%至4.86亿人,客户增长动能依然强劲。此外,客均合同数升至2.39个,持有多家子公司合同的客户数增至5533万人,占比升至30.8%,体现出难以逾越的集团资源协同优势,有利于深度挖掘客户价值,同时提升销售队伍体系的收入水平及竞争实力。

    金融科技已成稳定盈利源泉,财产险费用竞争加剧冲击税后利润。1)金融及医疗科技分部上半年归母净利润同比增长逾9倍至42亿元,同时科技专利申请数累计达6121项,较年初增加3091项,开始贡献盈利并提升传统金融业务运营效率。2)财产险保费回暖,同比增长14.9%至1189亿元,综合成本率优化0.3个pct.至95.8%,但净利润下滑14.1%至59.2亿元,主要系近年来车险费改深化加剧行业竞争,营销费用超标造成所得税高增长(税前利润增长15.6%)。3)资产管理板块的归母净利润增长30.3%至93.76亿元,其中平安租赁表现亮眼,净利润增长66.9%至14.22亿元。

    盈利预测与投资评级:集团净利润在市场环境承压背景下仍高速增长(寿险准备金补提影响出清),NBV增速在销售环境承压背景下仍强势转正,基本面显著优于同业,未来代理人优势将持续保障公司利润及EV稳健增长,科技板块迈入盈利周期将利于提升集团整体估值。我们预计公司2018、2019年NBV增速分别为11.3%、21.6%,当前股价对应估值约1.04倍2018PEV,坚定看好维持“买入”评级。

    风险提示:1)新单保费增长持续承压;2)长端利率持续下行;3)股市大幅波动影响投资收益;4)车险费改深化加剧竞争。