中国铝业:铝板块盈利增加,h2关注氧化铝

上半年公司归母净利润8.48亿元,扣非净利润0.98亿元

    公司18H1营收820.56亿元,同比下降10.24%;归母净利润8.48亿元,同比增加15.13%;18Q2单季度归母净利润5.39亿元,同比增加49.31%,环比增加74.43%。但上半年公司归母净利润中7.51亿元来自非经常性损益,归母扣非净利润0.98亿元,同比减少82.04%。公司业绩低于我们预期,我们调整2018-20年预测EPS至0.11/0.13/0.16元,但考虑到当前公司PB估值相对并不高,仍维持对公司的增持评级。

    公司计入当期损益的政府补助达5.67亿元,铝板块盈利上升

    公司非经常性损益中,计入当期损益、与业务相关的政府补助5.67亿元,基本全部来自二季度。公允价值变动损益和投资收益1.23亿元,收购子公司控制权后原长期股权投资产生利得1.24亿元。上半年全国氧化铝含税均价2902元/吨,同比上涨8.57%,公司氧化铝板块营收212.68亿元,同比增加12.30%,氧化铝税前盈利19.15亿元,同比增长12.80%;上半年全国原铝含税均价14308元/吨,同比增长5.07%,公司原铝板块营收265.16亿元,同比增加30.96%,原铝税前盈利1.99亿元,同比增加226%。加快海外资源布局,积极进行资本运作公司6月与几内亚签订矿业协议,未来公司将在几内亚拥有1200万吨/年的铝土矿资源保障。资本运作方面,公司通过出租盘活了重庆分公司氧化铝及矿山资产、重组合并遵义氧化铝和遵义铝业、推进炭素资产整合,改善了盈利能力。此外,公司上半年共发行债券50亿元,低成本接续和新增融资230亿元。但目前公司债转股尚未完成实施。

    电解铝盈利低迷,但下半年氧化铝或成公司亮点

    尽管电解铝供给上限被控制,但低迷的消费对电解铝构成压制,我们测算上半年原铝消费增速仅1.6%。但下半年氧化铝或成公司亮点,近期主要逻辑有三:受环保影响,国内部分地区铝土矿价格涨至十年高位,支撑氧化铝价格;海外氧化铝短缺预期强,加剧国内出口,国内氧化铝供应更加趋紧;蓝天保卫战计划新纳入汾渭平原,含吕梁市,该地拥有超过1300万吨氧化铝产能,若执行采暖季限产,今年氧化铝边际收紧将更加明显。

    公司PB估值偏低,维持增持评级

    上半年电解铝市场较我们年初预期差距较大,铝价低迷,公司多个新项目投产缓慢。我们将2018-20年电解铝含税均价假设调整至1.44/1.45/1.46万元/吨,将公司2018-20年原铝产量假设调整为410/430/450万吨。我们此次报告预计公司2018-20年EPS将分别为0.11/0.13/0.16元,较上次报告分别下调63.5%/62.4%/62.7%。我们预计公司2018年BVPS为2.77元。根据可比公司1.29倍的2018年Wind一致预期PB估值,考虑到公司在国内铝行业的龙头地位,我们给予公司一定估值溢价,给予其2018年1.40-1.60倍PB,对应目标价3.88-4.43元,维持增持评级。

    风险提示:铝价下跌;公司产品产量不及预期;生产成本增加等。