丽珠集团:攻艰之际,静待花开

2018年中报归母净利润同比增长25.7%,维持买入评级

    公司8月17日发布18年半年报,上半年实现营收45.65亿元(+6.8%yoy),归母净利润6.33亿元(+25.7% yoy),扣非归母净利润5.71亿元(+25.45% yoy)。扣除利息收入增量轧差8300万元,1H18经营性业绩增速约为+9% yoy,略低于我们此前预期(12-15% yoy)。低于预期的主因是辅助性药品下滑(2Q18参芪同比下降43%,NGF同比下降18%),我们略微下调18-20年EPS至1.58/1.90/2.26元(前次预测1.65/2.05/2.45元),给予19年PE23-25倍(可比化药龙头19年平均估值30倍),下调目标价至43.70-47.50元,维持买入评级。

    主营业务表现低于预期,下半年有望回暖

    1H18四大板块:原料药(11.99亿元,+19.5% yoy)、西药(21.45亿元,+14.2% yoy)、试剂与设备(3.38亿元,+16.9% yoy),中药显著下滑(8.62亿元,-20.5% yoy)拖累主营业绩。丽珠正处转型节点,老品种承压但估值已处于近五年低点,我们预计下半年有望破局转暖,全年扣非超20%yoy(预告1-3Q18扣非归母+17-27% yoy),基于:1)辅助药品去年同期基数低(参芪/NGF2H17环比下滑12%/15%);2)强势品种向上。艾普18年看50%增速(片剂医保拉动+注射剂15省备案),亮丙看35%全年增速;3)雷贝拉唑(+50% yoy),伏立康唑(+44% yoy)等亿元品种加速成长。

    支付大额所得税,拉低表观经营性现金流

    公司上半年经营活动现金流(-1,817万元,-104%yoy)出现表观与归母净利润严重不匹配情况,主因汇缴了上年处置珠海维星股权产生的所得税7.9亿元,剔除此事项影响经营活动现金流量净额同比增长72%;另外财务费用上半年正向流入1.13亿元,主因银行存款增加带来的利息收益,叠加美元升值引发汇兑收益增加,短期改善公司财务收支状况。 “单抗+微球”研发平台:看后期临床陆续启动 公司扩大研发投入(研发费用1H18同比增长42%),我们预计19-20年重磅品种陆续登陆:1)化药领域。高纯HMG和注射用丹曲林钠有望18年底申报或获批上市;2)单抗平台。4个产品有望步入后期开发,下半年rhCG有望报产,PD-1、Perjeta的me-too临床试验有望2019-2020年完成,TNF-α预计年内启动III期试验,临床前的新靶点单抗(OX40和PD-1联合用药,IL-6及IL-17)有望于2018-2019年开启临床申报;3)微球平台。曲普瑞林(1个月)有简化临床预期,亮丙瑞林(3个月)预计18年申报临床,有望在2020年后陆续推出。

    风险提示:辅助用药销量下滑,在研产品临床数据及推进速度不及预期。