大华股份:中报收入符合预期,海外波动,国内稳定

中报收入符合预期,归母净利润低于预期,三季度展望维持前期区间

    大华股份公布2018H1财报,2018H1营业收入/归母净利润/扣非后归母净利润分别为98.14/10.82/11.07亿元,同比增长31.47%、10.06%、14.11%;其中Q2单季营业收入/归母净利润/扣非后归母净利润分别为61.96/7.86/8.17亿元,同比增长28.66%、12.96%、19.16%。2018年半年报收入符合预期,归母净利润及扣非后归母净利润略低于此前市场预期。同时公司预计2018年1-9月归母净利润变动区间为14.44~16.61亿元,同比增0%~15%,对应Q3单季归母净利润区间为3.54~5.71亿元,同比增-23.25%~23.70%。我们略微下调预测的大华2018-2020年EPS至0.95、1.19、1.48元,维持“买入”评级。

    海外毛利率下降为归母净利润不及预期主因,期间费用率稳中有降

    2018H1,大华综合毛利率36.52%,较去年同期39.45%下滑2.93pct,综合毛利率下降是归母净利润不及预期的主因。同时,毛利率按地区分布来看,境内及境外毛利率为36.44%、36.66%,较去年同期分别下滑1.06及6.26pct,海外收入毛利率下降是综合毛利率下降的主因。期间费用率上半年为24.09%,较去年同期下降2.89pct,总体费用率控制良好,稳中有降。

    海外毛利率下降系海外超低端市场发展及贸易战带来竞争加剧

    海外毛利率下滑相对较多,一来与海外市场需求进展与国内技术进展速度不匹配,超低端市场规模逐步增大有关,超低端市场拉低产品综合毛利率。二来与今年上半年海外市场波动较大相关,国内安防厂商海外市场主要以产品为主,高毛利项目型市场处于持续拓展过程中,而今年上半年海外部分企业借贸易战在其之前丧失的市场领域反扑,导致竞争加剧,进而影响产品价格及海外市场的综合毛利率。国内市场维持高增长,且解决方案占比持续提升,反映国内市场高景气度反观国内市场,收入同比增长33.27%,维持高速增长;国内市场解决方案贡献主要收入,而如前所示,国内收入毛利率下滑1.06pct,毛利率相对稳健。从大华综合收入结构来看,解决方案占收入比重持续提高,2018H1达51.13%,较去年同期提升0.98pct,同时解决方案毛利率为41.98%,较去年同期下滑1.04pct,小于产品毛利率5.31pct的下滑;与国内收入市场毛利率下滑非常有限相对应。这亦反映了国内市场总体稳定,景气度高。虽然上半年经营性现金流为负,但也与今年上半年国内行业订单规模变大,项目复杂度提升带来前期沟通时间拉长情况相吻合,但全年执行无虞。

    海外为主要干扰因素,但不挡国内安防智能化进程,维持“买入”评级

    2018年虽海外动荡,但不改国内算法+专用芯片软硬件结合,持续推进安防行业智能化的趋势。考虑到海外的环境变化,我们略微下调大华18-20年归母净利润至27.54/34.56/42.97亿元(前值为29.93/41.08/52.43亿元),对应EPS0.95、1.19、1.48元,参考2018年可比公司平均估值为27.48倍PE,考虑到大华的增速情况,给予大华2018年23-25倍估值,目标价21.85-23.75元,维持“买入”评级。

    风险提示:国内外宏观风险、智能化产品推进不及预期。