游族网络:业绩符合预期,期待大作上线

游族网络发布2018半年报,报告期内实现总营收17.87亿(YoY+6.38%),归母净利润4.93亿(YoY+45.21%),EPS为0.56元/股,扣非后归母净利润3.8亿(YoY+16.24%)。二季度单季实现营收9.19亿(YoY+16.05%,QoQ+5.88%),归母净利润2.71亿(YoY+102.84%,QoQ+22.07%),扣非后归母净利润为1.61亿(YoY+30.58%,QoQ-26.15%)。公司预计前三季度实现归母净利润区间为(6.5亿~7.5亿),同比增长区间为(41.51%~63.28%),环比增长区间为(-42.07%~-5.17%)。

    业绩基本符合预期,Q2主业利润环比有所下滑。上半年公司总营业收入为17.87亿,其中移动游戏营收11.54亿(YoY+7.64%),网页游戏营收4.96亿(YoY-16.23%),新增大数据业务营收7127.6万,其他业务收入6553.36万(YoY+379.84%)。移动游戏业务:增速放缓,毛利率明显提升。公司上半年推出重点新游戏《天使纪元》,上线后表现良好,维持在各大排行榜榜单前列,但由于《狂暴之翼》等老游戏的流水逐步的衰减,部分抵消了新游戏的增量,导致整体增速放缓。上半年公司移动游戏毛利率为52.1%,较2017Q4提升2.28pct,我们认为一部分原因是由于买量支出更多以费用形式记账,渠道成本下降,因此毛利率水平有所提升。

    公司于近期刚上线了《三十六计》以及《女神2》手游,自研的全球顶级魔幻IP《权力的游戏凛冬将至》移动游戏将由腾讯独家代理发行,二次元移动游戏《山海镜花》也已经开展线上预约,下半年预计上线游戏数量较上半年明显提升。网页游戏业务:明显下滑,收缩成本,回笼利润。公司网页游戏上半年收入同比下滑16.23%,但毛利率大幅提升至61.86%,我们认为当下网页游戏市场明显萎缩,收缩成本、回笼利润带来了毛利率的大幅提升。

    大数据及其他业务:公司上半年新拓展一项大数据业务,收入达到7127.6万,毛利率为93.81%,贡献了公司毛利润的6.5%,此块业务主要是由此前收购的mob开展。其他业务收入6553万,毛利率也大幅提升至82.07%,大数据及其他业务联合贡献了11.7%的毛利润。

    三费方面:开支大幅增长。

    1)销售费用:上半年开支为2.75亿,同比增长120.06%,销售费用率达到15%,其中职工薪酬和宣传费用大幅提升,其中职工薪酬同比增长68%,达到8345.4万,宣传费同比增长190.74%,达到1.57亿,同时新增一笔股权激励费用,达到798.2万。

    2)管理费用:上半年开支为3.9亿,同比增长45.52%,研究开发费用大幅增加,达到1.77亿,同比增长86.3%,职工薪酬为8053.8万,同比增长26.3%,另新增一笔股权激励费用1308.6万。3)财务费用:上半年开支为2662万,同比下降65%,主要是由于汇兑损益影响。

    应收账款、预付账款大幅增长,经营性净现金流为近4年新低。上半年公司应收账款达到7.47亿,较2017年底大幅增加2.73亿,预付账款达到5.51亿,较2017年底增加1.91亿,均达到历史新高,较高的应收账款和预付账款导致公司上半年经营性净现金流仅为1372万元。我们认为较大的应收账款给公司整体业务开展的现金流带来较大压力,因此公司也于8月份开启了新一轮的可转债发行计划,拟发行可转换公司债券募集资金总额不超过人民币12.4亿元。同时随着下半年账款回收,预计应收账款占比将逐步下降。

    随着公司下半年新游戏逐步上线,特别是顶级IP《权力的游戏凛冬将至》将由腾讯独家代理,有望给公司带来明显利润提升。同时游族网络于8月21日亮相在德国开幕的世界三大游戏展览之一的科隆游戏展,且是唯一一家在核心区参展的中国公司,这也是对游族网络多年耕耘海外的游戏市场的一种肯定。

    盈利预测及估值:我们预计游族网络2018-2020年营业收入分别为38.85、43.32、45.72亿元,同比增长分别为20.07%、11.50%、5.54%,归母净利润分别为8.58、9.81、10.14亿元,同比增长为30.81%、14.39%、3.37%,EPS分别为0.97、1.10、1.14元/股,现价对应2018xPE为17倍。公司下半年游戏产品数量提升,盈利能力有望有所提升,继续维持“买入”评级。

    风险提示:1)公司整体质押率较高,控股股东质押率超过90%,股价若继续大幅下跌存在一定风险;2)公司应收账款较大,拖累现金流,有一定风险;3)游戏上线存在延期影响业绩的风险;4)行业集中度继续提升,导致竞争格局进一步恶化的风险。