光大嘉宝:安全边际渐显且受益Reits推进预期,上调评级至“强推”

上半年收入高增但受少数股东损益占比提高影响盈利增长相对平稳。公司房地产业务小而美,未售资源仍相对充裕,不动产资管业务也正稳步扩张。作为国内房地产基金龙头及A 股首家房地产基金纯正标的,且背靠光大金控,具备显著的资金和资源优势,有望成Reits 推进预期核心受益标的。目前市值72.2 亿,较RNAV折价30%+,安全边际渐显。上调至“强烈推荐-A”投资评级,目标价8.8 元/股。

    收入高增主要得益于地产业务结算增加, 但受少数股东损益占比提高影响,盈利增长相对平稳。公司上半年营收/ 营业利润/ 归母净利分别为22.2/6.55/3.19 亿元,同比分别增长88%/56%/18%。收入高增主要得益于地产业务结转增加,虽然综合毛利率较去年略有提升且三费比率略有回落(销售&财务费率升而管理费率降),但结转项目土增税计提比例上升导致税金比率明显提高,拉低营业利润增速降至56%,而期内少数股东损益占比提高进一步拉低归母净利增速至18%。分结构看,1)房地产业务结算收入大致19亿(同比+90%),主要是梦之缘项目,预计归母净利率约12%(较去年同期下降10 PCT 左右),对应归母净利约2.3 亿元(同比+7%);2)不动产资管业务实现收入2.97 亿元(同比+70%),净利率约47%(较去年同期下降7 PCT 左右),对应归母净利约0.71 亿元(同比+48%)。

    房地产业务小而美。上半年,公司适时调整营销战略,加快项目去化,实现销售资金回笼14.37 亿元。截至年中,公司权益未竣工计容约29 万方(不考虑动迁房),上海/昆山占比大致三七开;扣除已售未结、加上竣工未售部分,对应权益未售货值约110 亿元。公司虽然总体量不大但盈利能力较高,呈现典型的小而美特征。

    A 股首家房地产基金纯正标的,受益Reits 推进预期。上半年,光大安石平台新增投资项目8 个,对应增加管理规模46.3 亿元,退出投资项目8 个,对应减少管理规模41.4 亿元。截至年中,平台在管规模497 亿元(较去年同期+15%),分业态看商业/综合体/写字楼/住宅/其他占比分别为35%/ 25%/ 17%/7%/ 16%;主要集中在华东/西南区域,占比分别为86%/12%;代表项目有北京新光大中心/重庆观音桥大融城/上海静安大融城等。近几年国内相继出台不少类REITs,虽非真正意义上的永续REITs 产品,但反映了大时代来临前的真实需求,相关政策出台预期也持续升温。公司作为A 股首家房地产基金纯正标的,且背靠光大金控,具备显著的资金和资源优势,有望成核心受益标的。

    上调至“强烈推荐-A”投资评级。公司房地产业务小而美,未售资源仍相对充裕,不动产资管业务也正稳步扩张。作为国内房地产基金龙头及A 股首家房地产基金纯正标的,且背靠光大金控,具备显著的资金和资源优势,有望成Reits 推进预期核心受益标的。目前市值72.2 亿,较RNAV 折价30%+,安全边际渐显。预计2018-2020 年 EPS 分别为0.55、0.65、0.77 元,对应 PE 分别为11.4X、9.6X、8.2X,上调至“强烈推荐-A”的投资评级,目标价8.8 元/股。

    风险提示:房地产基金业务进展不及预期。