尚品宅配:加盟业务快速发展,模式驱动增长验证

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    公司公告2018年中报,上半年实现营收28.67亿元,同比增长33.64%;归母净利1.23亿元,同比增长87.46%;扣非净利增长14.2%,基本EPS 为0.62元。

    评论:

    1、业绩符合预期,全屋模式驱动Q2营收持续较好增长在今年行业环境快速变化的背景下,公司Q1/Q2营收分别实现38.76%/30.63%的较好增长。①分渠道看,1H18直营、加盟分别增长17%、47%,Q1/Q2直营增24%/11%,加盟增56%/43%。直营渠道因部分购物中心调整,导致公司门店换址拖累Q2增速,预计下半年影响将逐步弱化;加盟受益于渠道红利释放,加盟客户数增长33%、客单值提升10%+。②业务结构上,定制家具、配套家品、O2O 引流服务营收分别增24%、81%、49%,公司全屋定制模式下配套家品的持续高增长,已成为重要规模驱动,同时O2O 引流对于加盟收入贡献进一步升至26%。③定制家具中,1H18橱柜、衣柜、系统柜分别增长35%、35%、18%。

    2、新业务开拓影响毛利率,费用优化,多渠道布局推进上半年公司整体毛利率43.35%,同比降2.15pct,主要因新增低毛利的整装业务(毛利率20%)、以及配套家品(毛利率28%)营收占比提升所至,定制家具毛利率基本稳定在45%的较好水平。理财收益、政策补助增加非经常性损益,导致扣非净利增长14.2%。得益于职工薪酬、研发费用的有效控制,管理费用率下降1.03pct,销售、财务费用率分别变动-0.4pct、+0.12pct。Q2单季,归母、扣非净利分别增长39%、24%。渠道拓展方面,截至6月末,加盟、直营门店数分别为1755家、93家,加盟较年初净增198家;自营整装累计客户数达到782户,在建工地251个,整装云会员数达494个。

    3、看好信息化定制企业的崛起,维持“强烈推荐-A”评级作为面向流量的互联网家居企业,公司直营模式、O2O 和Shopping Mall 渠道三大武器构筑经营壁垒。预计加盟红利持续释放,直营布局稳步推进,配套家品及O2O 服务放量,带动整体规模再上台阶。看好公司全屋模式、流量入口布局,整装云、C 店等新业态推进。预计2018~2020年归母净利5.22亿元、6.9亿元、9.16亿元,同比分别增长37%、32%、33%,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:地产调控加剧、加盟商开店进度慢于预期。