中国中铁:业绩增长超预期,债转股助力公司去杠杆

业绩增长超预期,盈利能力稳步提升

    公司18H1实现营业收入3145.0亿元,同比增长5.3%;实现归母净利润95.5亿元,同比增长23.9%,主要系公司投资收益较去年同期增加13.1亿以及税率由去年同期的28.2%下滑至24.2%。分行业来看,公司基建建设/勘察设计/工程设备与零部件制造/房地产开发/其他业务分别实现营业收入2678/74/73/122/214亿元,同比分别增长4%/12%/2%/12%/19%。公司上半年期间费用率为5.7%,同比提高0.6pct。其中管理与研发/财务/销售费用率分别为4.4%/0.8%/0.5%,同比分别增加0.3/0.3/0.1pct,主要系公司研发费用支出增加6.7亿,及外部融资规模和成本增加。公司上半年毛利率为10.0%,同比上升0.6pct,主要系①公司投资业务带动的基建项目毛利率较高;②公司加强了变更索赔管理,变更索赔工作取得较好成效;③公司提升了物资和施工设备集中采购力度,发挥出了集约效益。公司净利率为3.0%,同比上升0.5pct。公司18H1经营现金流净流出287.5亿元,同比多流出8.6亿。公司上半年资产负债率为78.5%,较2017年末降低1.4pct,主要受公司债转股的影响。

    铁路市政新签增长较快,丰富土储助力地产销售高增

    根据公司经营数据公告,公司18H1新签订单6347亿,同比增长13.0%。其中,基建建设/勘察设计与咨询服务/工业设备与零部件制造/房地产开发/其他业务分别新签4830/121/160/156/351亿,同比分别增长9.1%/8.4%/5.7%/53.7%/53.8%。基建建设细分板块中,铁路/公路/市政/其他分别新签805/1097/2928/1158亿,同比分别变动+10.4%/-14.5%/+17.5%,铁路和市政板块增长迅速。分区域来看,公司在境内/境外分别新签6043/303.9亿订单,同比增长13.4%/6.2%,公司在境内外订单额均保持稳健增长。房地产业务方面,公司上半年新增土地储备80.6万㎡,同比增长1088%,开工面积/竣工面积/签约面积分别为262/113/213万㎡,分别同比增长87.1%/44.9%/34.8%;同时上半年公司房地产业务销售额(即总新签订单中房地产开发投资额)同比53.7%,未来公司丰富的土地储备有望助力房地产业务持续高增。

    基建龙头受益行业回暖,市场化债转股提供标杆

    7月底总理视察川藏铁路施工情况,8月24日总理组织国务院西部开发会议强调加快开工建设川藏铁路、渝昆铁路等大通道,中西部铁路建设迎来加速发展期。公司作为国内基础建设行业龙头,将显著受益于中西部铁路建设工程及其他基建工程的行业回暖。7月底公司与贵州省交通厅签订1000亿基建投资框架协议,未来有望为公司贡献收入。

    公司近期公告了市场化债转股预案,拟分别向中国国新等9家公司发行股份购买上述9名交易对方合计持有的二局工程25.32%的股权、中铁三局29.38%的股权、中铁五局26.98%的股权、中铁八局23.81%的股权,公司市场化债转股方案落地。公司债转股方案合计偿还债务108.196亿,资产负债率从17年末的79.89%降至78.52%,降低约1.37pct。公司此次债转股方案为市场化债转股提供标杆,通过国企改革路径实现金融去杠杆。

    盈利预测与投资评级

    盈利预测基本假设如下:(1)营收:公司上半年新签订单6347亿,同比增长13.0%,境内境外均有快速增长,预计未来收入将保持稳健增长;(2)毛利率:公司多元化业务毛利率高于传统基建业务,未来高毛利率业务占比有望提升,进而推动综合毛利率提升;(3)期间费用率:18H1费用率为5.7%,未来债转股方案实施后将会减少公司部分利息费用,但公司逐渐加大研发支出,预计未来期间费用率或有所上升。受益于铁路及中西部基建景气度的提升,公司下半年新签订单及营业收入有望快速增长。公司上半年土储和地产销售同比大幅增加,有助于发挥业务协同效应,提高盈利能力。暂不考虑公司债转股对公司带来的影响,我们预计18-20年公司归母净利润分别为186.8/212.5/238.4亿元,对应EPS分别为0.82/0.93/1.04元,按最新收盘价计算对应18年PE为9倍,维持“买入”评级。

    风险提示:项目进度不及预期、工程结转及项目回款不及预期、海外经营风险、汇率风险、资产减值损失风险、资产负债率偏高风险等。