徐工机械:毛利率有望回升,业绩弹性有望持续提升

起重机械依旧强势,市占率稳中有升:2018年H1公司起重机械,配件,铲运机械及桩工机械营收分别达到85.69亿元/44.01亿元/26.78亿元/23.52亿元,同比分别增加65.14%/80.10%/48.70%/59.25%,四大板块占总营收比超过75%并为业绩增长提供强有力支撑。公司核心产品起重机械依旧保持强势的市场地位并且市占率稳中有升,其中,汽车起重机市占率保持稳定(一半左右的份额),随车起重机市占率提升至59%左右(相比17年提升2.3pct),履带起重机市占率提升至44%左右(相比17年提升4.6pct)。

    积极处理历史包袱,毛利率有望回升:上半年公司综合毛利率17.34%,同比下滑1.79pct,一方面由于公司加大历史法务机的处理力度,二是由于环保等政策导致短期成本有所提升。整体来看,公司法务机等历史包袱已经处理殆尽,我们认为随着盈利能力更强的新机的不断释放及下半年平均吨位的不断提升,公司核心产品毛利率有望不断恢复。

    经营质量持续提升,三费再降净利率回升:H1期间费用费率11.13%,同比下降2.42pct。同时,2018H1的净利率水平也回升至4.6%,同比提升0.8pct,经营质量持续改善。其中,由于有息负债规模及汇兑损失的减少,公司财务费用同比下降71.98%,财务费用率同比下降1.2pct。管理费用方面,公司继续加大研发投入,研发投入同比增长47.57%,助力40余项新技术新产品推向市场,公司产品的竞争力再度提升。

    政策向好可期,基建高弹性品种有望率先受益:根据近期国家的会议及批示,推动基础设施项目的积极信号已频频流出,整体政策环境向好。一方面,起重机作为基建高弹性品种有望率先受益,另一方面,公司订单和排产饱满,抵御宏观经济下行风险的能力更为突出。

    财务预测与投资建议:由于18年工程机械主要品种的持续超预期,公司三费的快速下降及盈利能力的提升,我们预测公司18-20年EPS为0.26/0.32/0.37元(18-19年原值0.24/0.31元);根据相对估值,给予公司2018年20倍pe,目标价为5.20,维持买入评级。

    风险提示:宏观经济下滑及设备更新不及预期风险,汇率风险。