万科A:业绩符合预期,新业务持续发力,宝能系减持边际影响趋缓

1)盈利符合预期、毛利率继续改善。公司上半年实现营业收入1060亿(同比+52%)、实现归母净利润91亿(同比+25%)。结算面积(701万方,同比+20%)和结算均价(14349元/平,同比+29%)双升带动营业收入大幅提升,上半年公司结算毛利率提升1.8个PCT至34.4%,但以下因素导致净利润增速低于营收增速:1)利息资本化率下降等导致财务费用同比+225%;2)少数股东损益占比提高5个PCT至33%;3)资产减值损失增加(预付款项减值)及投资收益下降。截至期末合并报表已售未竣工面积3693万方、合同金额5200亿,均较年初+25%。

    2)杠杆及拿地逆市温和扩张,但新开工补货大幅增长。截至上半年末公司净负债率33%,年初仅为9%,有息负债杠杆自低位略有提升,资产权益比6.5X,较年初亦略有提高。上半年新增项目117个,新增项目2049万方(同比+31%),拿地规模与销售规模基本相当,权益比56%、较去年同期下滑7个PCT,楼面均价0.51万/平米、地价房价比为34%、未来盈利前景相对可观;拟建项目0.61亿平、在建项目0.82亿平,拟建及在建体量较年初+8%,综合权益比62%,较年初略有下降;新开工面积2321万方(同比+40%),占全年计划的65%(去年同期为57%),反映出补货力度积极。

    3)新业务快速发展,提振综合实力。当前公司物管、物流、商业及长租已跃居行业前列。公司不是一家单纯的地产开发企业,未来围绕“城乡建设与生活服务商”的升级战略,将充分发挥在存量运营方面的优势,创造新的利润增长点。

    1.物业管理:目前物业服务累计签约面积超过4.7亿平方米,上半年实现营业收入41.6亿元,同比增长29.8%。在2018中国物业服务企业百强评选中,万科物业连续第九年蝉联“中国物业服务百强企业综合实力TOP1”。

    2.物流地产:截至报告期末,公司物流仓储服务业务进入全国32个主要城市,服务客户60余家,累计已获得项目84个,总建筑面积(指可租赁物业的建筑面积)626万平方米,其中已建成运营项目41个,稳定运营项目平均出租率为95%。

    3.商业地产:2018年1月,公司联合印力集团等收购新加坡上市公司凯德集团在国内的20家购物中心。截至报告期末,印力商业平台共管理126个项目,总建筑面积915万平方米,自持项目已开业79个,包括53个购物中心。

    4.长租公寓:截至报告期末,公司长租公寓业务覆盖30个主要城市,累计获取房间数超过16万间,累计开业超过4万间,开业6个月以上项目的平均出租率约92%。近期公司完成15亿元住房租赁专项公司债券发行,为租赁住宅业务发展提供了资金支持,未来公司长租公寓业务有望持续受益于租赁市场的政策红利。

    4)钜盛华旗下资管计划期减持过半,宝能系减持的边际影响趋缓。宝能系的钜盛华公司于今年4月3日发布公告对其作为委托人的九大资管计划完成处置和清算。此前宝能系累计持有万科股份28.0亿股,占万科总股本比例为25.4%,其中钜盛华通过9只资产管理计划合计持有万科股份11.4亿股,占万科总股本的10.3%。根据公司公告和公开信息整理,大致估算截至目前资管计划持股占比2.6%(已减持8.5亿股,占7.7%)、前海人寿持股占比为6.5%(已减持0.08亿股,占0.07%)、钜盛华持股占比为8.4%(已减持0.1亿股,占比0.1%)。

    投资建议:公司上半年业绩符合预期,作为高周转的龙头标杆,地产业务稳定增长,各项新兴业务迅速发展,均已具备龙头潜质。得益于战略及管理水平的领先,公司拥有一般地产企业所不具备的业务内生与进化能力。在行业集中度提升的趋势下,未来能够充分释放自身和行业周期波动带来的阿尔法。公司积极升级转型“城乡建设与生活服务商”、未来长期价值值得肯定。预计公司2018-2020年EPS分别为3.22、3.86和4.77元,对应PE分别为7.2X、6.0X和4.9X,维持“强烈推荐-A”的投资评级,目标价32.2元/股(对应2018PE=10X)。

    风险提示:股权结构不确定性、长效机制落地超预期、地产销售不及预期。