张裕A2018年中报点评:解百纳稳定增长,预计全年蓄势调整为主

投资建议:维持2018-20EPS预测1.64、1.82、2.04元,因行业估值中枢下移参考可比公司给予2018PE28倍,下调目标价至46元(前次54.31元),维持增持。

    H1收入符合预期,业绩低于预期。2018H1营收28亿、增2%,扣非前后归母净利6.4亿、6.1亿元,降5%、7%;Q2单季营收10亿、增18%,扣非前后归母净利1.6亿、1.4亿元,增2%、1%;Q2收入加速预计系Q1订单发货延后。Q2净利率降2.4pct,其中包材上涨致毛利率降0.9pct,职工薪酬增21%下销售费用率升0.9pct,管理费用率升0.8pct。Q2回款增5%属正常,经营净现金增35%、表现良性。

    解百纳维持稳定增长。1)葡萄酒:H1营收22亿、增4%,毛利率降1.3pct至66%。其中预计解百纳维持小个位数增长,酒庄酒持平,进口酒冲击下普通干红略下滑(新醉诗仙仍保持较快增长),魔师及歌浓并表下进口酒增70%以上(扣除并表因素增约10%)。费用倾斜及H2解百纳调整为订单生产,增长有望更加良性。2)白兰地:H1营收5亿、降4%,毛利率降0.4pct至64.8%。其中低档白兰地下滑,中档三星以上增长较好,五星可雅有望于H2推向市场。

    蓄势调整期待业绩加速。全年看收入6%增长目标略有压力,总体仍以调整蓄势为主,销售队伍激励调整及省区授权经营等已落地。期待未来3年葡萄酒单品潜力和白兰地成长空间带动业绩步入加速周期。

    核心风险提示:宏观经济下行对消费需求的冲击,竞争加剧