欧普照明公司半年报:收入略微承压,盈利依旧稳健

类别:公司研究 机构:海通证券股份有限公司 研究员:陈子仪,李阳 日期:2018-09-10

公司发布2018半年度报告,收入略微承压,盈利依旧稳健。公司上半年实现营收35.28亿元,同比增长17.2%;实现归母净利润3.58亿元,同比增长38.4%。其中Q2实现营收20.45亿元,同比增长13.0%;实现归母净利润2.88亿元,同比增长37.5%。18上半年公司确认政府补助4819万元,去年同期确认政府补助501万元,扣除该部分影响后,我们测算18H1归母净利润同比增长22%。

    结构变化致毛利率下降,整体盈利能力依旧上提。18H1公司综合毛利率下滑3.6pct致37.5%,我们判断主要受产品结构变化及部分标品降价所致。18H1销售费用率降低3.55pct致21.13%,其中Q2单季度降低4.34pct致17.93%,我们推测系收入增长的规模效应及开店速度放缓所致。管理费用率略提0.23pct致6.45%,其中研发投入0.98亿元,占收入比重为2.8%。汇兑损失略有增加致财务费用率略增0.02pct致0.06%。综合来看,公司最终净利率仍然稳步提升1.55pct达10.15%,其中Q2单季度净利率达14.07%。

    在手现金充沛,资产周转健康。公司自有资金充沛,货币资金+理财-短期借款达34.22亿元,充足资金提供经营安全垫。周转方面公司相较去年同期有所下滑,存货周转天数同比增加5天达59天,主要因原材料相比期初增加0.59亿元,占存货比重由12%上升至18%。应收账款周转天数同比增加4天达24天,我们判断或因略放宽对经销商账期所致,就结构来看3个月以内应收账款占比达79%,应收账款结构仍优。我们认为整体来看,公司存货及应收账款周转健康,配合不断优化的供应链体系及门店效率,未来运营效率有望进一步提升。

    渠道对症下药,家居渠道继续提升覆盖率及门店运营效率,商照及海外渠道继续扩张。家居方面,18年零售渠道从数量增长转至质量增长,侧重渠道质量及单店经营能力提升;配合营销端“坐商变行商”,流通渠道继续大幅开拓以提升网点覆盖率及狙击竞争对手。商照方面,18年公司在地产、零售领域持续扩张,并在工业专业照明产品方面取得突破性进展,与多家集团公司签订战略合作协议。海外方面继续有序拓展重点市场,深入开发海外商照客户。因此我们认为,公司家居渠道虽在地产压力下增长略承压,商照及海外渠道的全面拓展将有助于缓解地产后周期带来的增长压力。

    投资建设粤港澳大湾区生产基地,生产制造能力有望进一步提高。公司年内公告拟以自有及自筹资金预计总额约为25.8亿元投资建设粤港澳大湾区区域总部项目,大湾区生产基地建设包括制造、仓储、研发设计等职能,后期将根据项目实际进展分6年期依次投入。该生产基地建设将主要支持公司未来3-5年的产能扩张,我们预计公司未来生产制造能力及自制占比将进一步提高,供应链管控能力提升,长期战略利好。

    投资建议及盈利预测。公司作为家居照明龙头,凭借多品类的持续增长与全渠道的深耕布局,品牌+渠道共筑竞争壁垒,有望在行业整合时期实现市场份额的不断提升。14年产品转型以来LED占比已达90%左右,17年实现了家居、商用、电商及海外的全渠道发展,18年渠道改革与精细化管理持续推进,家居商照双管齐下,增长稳健无忧。长期来看,照明行业整体赛道转换大背景下,政策与资本共同推波助澜,叠加消费升级下需求端品牌意识增强,多方利好龙头整合行业。我们预计公司18-20年EPS分别为1.18元,1.50元及1.89元,考虑到公司作为照明消费品龙头未来成长空间广阔,给予公司相比同行业一定估值溢价,给予18年25-30倍PE估值,按照16-19年复合增速计算对应PEG为0.81-0.97,对应合理价值区间29.5元-35.4元,维持“优于大市”评级。

    风险提示。地产增速下滑致家居业务承压,LED行业整合不及预期。

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