扬帆新材2018年中报点评:环保利好下业绩大增,新项目建设中成长可期

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    2018年8月29日,扬帆新材发布2018年中报:公司上半年实现营业收入2.53亿元人民币,同比增长32.81%;归属母公司净利润6703.4万元,同比增长184.08%,其中2季度净利润4033.4万元,同比增长209.48%,环比增长51.06%。

    公司业绩增长主要来源于主营产品价格的提升带来的毛利率的提升,2017Q3-2018Q2毛利率分别为30.7%、36.1%、43.7%和44%。

    投资要点:

    国内光引发剂和巯基化合物龙头,一体化生产优势显著。公司主营产品是光引发剂和巯基化合物及其衍生物。光引发剂方面,公司主要产品包括907/369/TPO/184等,其中907占据了全球60%以上的市场份额(公司中报披露)。巯基化合物方面,公司国内一家独大,拥有500多个产品品类,技术壁垒高,全球主要竞争对手是日本住友化学。

    由于巯基化合物是光引发剂的核心原料之一,因此公司两大主营业务存在良好的协同关系;如光引发剂907,从基础原料生产到成品的销售全部由公司自主管控,一体化生产保障了成本优势和抗风险能力。

    受益环保趋严,主营产品价格上涨,盈利能力大增。国内近年来环保趋严,不少中间体企业关停导致市场供给不足,公司的光引发剂和巯基化合物价格均出现大幅度上涨,盈利能力增强。根据公司5月的公告披露,光引发剂1173从2017年的3.5万元/吨上涨到5月的6万元/吨,涨幅71.4%;同期光引发剂TPO从低位的10万元/吨增长到20-30万元/吨,涨幅达到100%以上。在环保高压常态化的趋势下,公司产品的高景气度大概率能够持续。

    10亿元募投项目市场空间大,公司成长路径清晰。随着我国光固化产业的快速发展,光引发剂市场供给严重不足,目前公司的3000吨产能仅占国内市场需求的10%左右(2018年中报披露)。因此公司变更原IPO募投项目为“29,000t/a光引发剂、医药中间体项目”,总投资10亿元,建设地在内蒙古阿拉善经济开发区。新项目中包含光引发剂1.1万吨,其余为巯基化合物及相关配套原料。项目分为二期,一期投资5亿元预计两年内建设完成,2019年底投产;两期项目预计5年左右建成,达产后以2017年的产品价格可实现9.5亿元的营收、2.7亿元的净利润。

    盈利预测和投资评级:给予“买入”评级。公司是光引发剂和巯基化合物行业的龙头,受益于环保高压常态化,而内蒙古项目投产后将打开公司的成长空间。公司竞争优势,成长路径清晰,我们预计公司我们看好公司的长远发展,预计2018-2020年公司的EPS分别为人民币1.17、1.42、2.12元/股,对应当前股价的PE分别为22.15、18.13和12.19倍。首次覆盖,给予“买入”评级。

    风险提示:产品价格下跌;竞争对手扩产;生产安全和环保风险;项目建设进度不及预期。