华东医药:拟以15亿收购Sinclair,打造全球化医美平台

事件:公司发布公告,与 Sinclair Pharma plc于18年8月28日签署了有约束力的要约协议(Offer Agreement),且在伦敦交易所发布了的可能性要约收购公告(简称2.4公告)。根据协议和公告,公司全资孙公司华东医美拟以14.9亿元(1.69亿英镑)收购Sinclair 100%股权。

    Sinclair Pharma plc是一个高端医美产品的生产销售商。Sinclair目前有6个医美产品,销往55个国家地区,其中4个主要产品占17年收入的88%。Sinclair核心的医美产品是美容线(包括Silhouette InstaLift和Silhouette Soft新老两个产品),该产品17年收入1.84亿元人民币,同比+36.60%,占其17年销售额的46%。该产品主要用于脸部松弛肌肉的上提,俗称“线雕”,手术涉及面部麻醉,对于整形医生的技术要求很高(推荐每次植入10根以上的美容线)。核心产品美容线除需要高度专业的医生外,Sinclair美容线在美国生产(全球大部分美容线在亚洲生产,比如韩国),属于高端品牌。另外两个产品17年收入占比都在21%左右,一是用于填充塑形的胶原可吸收微球(Ellansé),17年收入8500万人民币左右,同比+19%;另外一个是玻尿酸(Perfectha),17年收入8300万人民币左右,同比+16%。该公司17年收入3.99亿元人民币(4530万英镑),同比+20%,EBTIDA 350万元人民币,去年同期为-5380万元人民币,业绩呈现上升的势头。

    我们认为华东医药收购Sinclair的意义在于药物研发投资风险的分散,发展顺利的话可以打造全球化的医美产品平台,分享另一广阔市场。公司目前虽然在国内代理了玻尿酸,18年销售额有望突破10亿,但Sinclair产品未在中国上市,所以协同效应并不明显。我们认为公司收购Sinclair更多的是分散药物研发投资的风险:近年公司每年药物研发支出大幅增加,18年全年估计在在6亿左右(同比+30%,17年同比+60%左右),主要集中在糖尿病、肿瘤、超抗等领域。当前国内药政正在经历很大的变化,未来不确定性不低。公司此时投资医美行业,可以分散药物研发投资的风险。当然,发展顺利的话可以打造全球一流的医美产品平台,分享医美广阔的市场。

    Sinclair业绩大概率顺利过渡。本次收购方案中将对 Sinclair 高管团队推出一份分 6 年(2018 年度-2023 年度)予以实施的高管团队激励奖金计划,奖金总额最高可达 2500 万英镑。我们认为该方案在华东医药没有医美产品生产经验和国外企业的管理经验前提下,可以充分保证Sinclair未来5年的健康发展,为公司全面掌握Sinclair提供了时间和经验,有效降低了中后期商誉减值的风险。

    维持“强烈推荐-A”评级。我们预计公司2018-2020年归母净利润增速分别为25%/23%/21%,对应EPS分别为1.53/1.88/2.26元,当前股价对应18年pe估值31x左右。公司作为专科药龙头,业绩保持快速增长,18H2商业业绩有望明显改善,期待收购Sinclair后打造全球化的医美产品平台,分享广阔空间,维持“强烈推荐-A”评级。

    风险提示:并购进度不达预期,商品销售不达预期,管理风险。