华电国际2018年中报点评:二季度归母净利环比下滑,同比仍大幅增长

事项:

    2018上半年,公司合并营业收入为415.37亿元,较上年同期上升13.34%;营业成本为363.88亿元,较上年同期上升8.88%;归母净利润为9.86亿元,去年同期为-2.12亿元,较上年同期上升565.63%;每股收益为0.10元。利润上升主要原因为电量的增长和电价的上升。2018年上半年,公司中国境内各运行电厂按合并报表口径累计完成发电量958.21亿千瓦时,同比增长8.18%;完成售电量894.69亿千瓦时,同比增长8.01%;平均上网结算电价为408.22元/兆瓦时(含税),同比增长2.92%。截至2018年6月30日,公司可控发电装机容量4,928.49万千瓦,发电机组的平均利用小时为1,947小时,其中燃煤发电机组的利用小时为2,208小时;供电煤耗为297.5克/千瓦时,显著低于全国平均水平。

    评论:

    二季度归母净利环比下滑,同比仍实现大幅增长。公司上半年归母净利润为9.86亿元,同比增长565.63%。其中,一季度归母净利润为6.87亿元,二季度归母净利润为2.99亿元。利润同比上升主要原因为电量的增长和电价的提升,上半年完成售电量958.21亿千瓦时,同比增长8.01%;平均上网结算电价为408.22元/兆瓦时(含税),同比增长2.92%。二季度环比一季度归母净利下滑的主要原因是平均上网电价下滑,管理费用率占比、财务费用占比、有效税率、少数股东损益占比均较一季度有所上升。

    装机结构进一步优化,利用小时数显著提升。截至2018年6月30日,公司可控发电装机容量4,928.49万千瓦,其中燃煤发电机组控股装机容量为3,900万千瓦,燃气发电控股装机容量为442.65万千瓦,水电、风电、太阳能发电等可再生能源发电控股装机容量共计585.84万千瓦。火力发电机组中,90%以上是300兆瓦及以上的大容量、高效率、环境友好型机组,其中600兆瓦及以上的装机比例约占51%,远高于全国平均水平。发电机组的平均利用小时为1,947小时,同比增加约115小时,其中燃煤发电机组的利用小时为2,208小时。

    定价权和议价权望提升,公司火电资产向优发展。为完成一般工商业电价平均降低10%的降电价目标,发改委出台四批11项措施未涉及燃煤标杆电价,国家层面并无意愿进一步挤压火电盈利空间,仍然是以电网和政府让利为主,标杆电价下调风险基本解除;《关于积极推进电力市场化交易进一步完善交易机制的通知》指出建立“基准电价+浮动机制”,随着机组利用小时数提升和市场交易占比扩大,此举提高火电企业定价权和议价权。火电资产料将向优转变,合理估值有望上移。

    盈利预测、估值及投资评级:我们预计公司2018-2020年实现归母净利润24.73/35.64/49.2亿元,同比增长475%/44%/38%,对应PB为0.85/0.80/0.74倍,参考CS火电板块可比公司2018年平均P/B为1.1倍,给予公司18年1.1倍PB,对应目标价为4.97元,维持“强推”评级。

    风险提示:全社会用电需求下滑,煤价快速上涨风险,电价下调风险。