中航光电:中报收入稳健增长,看好连接器龙头军民融合式发展
事件:公司公告2018年半年报,2018年上半年公司实现营收35.85亿元,同比增长18.20%,实现归母净利润4.65亿元,同比增长5.37%,对应每股收益0.59元。
点评:
1)报告期内公司营收同比增长18.20%,实现稳健向好增长。主要原因系报告期内公司在持续巩固在军工领域的龙头地位的同时,不断扩大在高端民用领域市场份额。报告期内公司军品收入稳健增长,电连接器等产品收入同比增长8.28%;受益于公司在通信等领域的拓展,公司光器件和线缆组件产品收入分别同比增长42.93%和19.02%。
2)上半年公司归母净利润增速仅为5.37%,低于收入增速。我们判断原因如下:
①收入结构有所变化,报告期内公司通讯领域产品光器件营收同比大幅增长42.93%,占营收比重由上年同期17.02%提升至20.58%,光器件毛利率为19.51%为公司主营产品中最低。低毛利率产品占比增加,导致主营产品综合毛利率降至33.66%,同比下降了3.03个百分点。
②管理费用增加较多。报告期内公司管理费用为4.43亿元,较去年同期增加7300余万元,同比增长19.71%。我们认为,管理费用增加主要原因为2018年上半年研发人员工资(或奖金)大幅发放或计提,导致研发费用同比增长24.88%。我们推测研发人员2018年绩效提成显著好于2017年,且由于研发的新产品在部分领域尚未批产,导致利润增速低于收入增速。
③报告期内公司资产减值损失增加较多,主要是由于上半年公司应收账款达到42.88亿元(YOY+37.70%),导致计提的坏账准备达到7027万元(YOY+22.33%)。我们判断公司应收账款大幅增长是由于今年收入较去年大幅提升,且公司应收账款增加主要来自母公司。应收账款主要来源于军工客户,军品业务发生坏账的可能性较低,展望全年公司回款情况有望得到改善。
3)报告期内公司财务费用为0.07亿元(YOY-79.19%,YOY-0.26亿元)。主要原因是报告期外币汇率上升形成汇兑收益0.17亿元,上年同期外币汇率下降形成汇兑损失0.10亿元。
4)报告期内公司存货的账面价值达18.79亿,同比增长32.88%,环比增长57.11%。其中在产品和库存商品账面价值为15.63亿元,同比增长32.57%。我们判断或为部分军品和民品已形成产值但尚发货所致。我们认为未经确认的收入有望在下半年释放。
军用连接器龙头地位牢固,军品业务将稳步增长。公司是中国规模最大的军用连接器供应商之一,公司产品在军用领域市占率超过30%,其中在航空领域具有绝对优势,船舶市场占有率亦超半数,行业地位稳固。目前公司产品结构正逐渐由连接器单品向集成化产品转换,产品价值量将大幅提升,公司议价能力将进一步增强。2018年我国国防预算11070亿元,增速达8.1%,预计在“十三五”后期我国军品增速有望持续提升,随着国防信息化已进入高成长阶段,军用连接器的需求量将稳步增长,预计到2020年我国军用连接器市场规模将超过130亿元。公司作为军用连接器龙头企业,有望充分受益于行业高速发展。
5G稳步推进,公司通信业务迎发展契机。公司在通讯领域耕耘多年,行业地位稳固,产品主要包括光器件、线缆组件,下游客户包括华为、中兴、三星、爱立信等通讯设备核心制造商。2016年公司56Gbps高速连接器项目成功中标国家工业强基工程,56Gbps是5G通信技术发展的必备元器件,公司新产业基地建成后将有1000万套56Gbps产能。6月14日,国际标准组织3GPP确定5G独立组网标准,标志全球5G发展进入商用部署关键时期,工信部表示力争2018年底推出第一版5G国际标准的商用系统设备,预计我国将于2018年底-2020年迎来5G建设高峰,5G无线分布基站及数据中心设备硬件设施的需求将大幅增加,同时释放巨量连接器需求,公司通讯业务将迎来重大发展契机。
新能源汽车行业产业升级,高压连接器前景广阔。公司新能源汽车领域的产品主要为高压连接器,线束组件以及功能性的集成单元,下游客户包括比亚迪、江淮、奇瑞、宇通、东风、众泰、长安等国内知名汽车企业,目前在国内新能源汽车连接器领域已成为龙头,市占率约为30%。公司已于2017年设立了德国分公司,积极开拓欧洲汽车市场。近年来我国新能源汽车的产销量呈现爆发式增长,2010年-2017年新能源汽车产量复合增长率达95.02%,2017年新能源汽车产量79.4万量,预计到2020年将达到200万辆,对应汽车连接器市场规模为120亿元,我们预测未来十年新能源汽车产量复合增长率将达到35%,新能源汽车连接器市场空间将超过2000亿元,公司作为新能源汽车连接器领域龙头企业,有望充分受益。
轨交行业快速成长,国产连接器空间广阔。公司主要为轨道交通系统提供铁路信号系统互连方案,已实现标准化动车组全面配套,公司子公司沈阳兴华是我国高铁电连接器国内第二大供应商,其铁路信号系统用连接器占据国内70%的市场份额。根据“十三五”规划,到2020年城际轨道交通投资总额将达到7072亿元,轨道交通连接器的价值约占整车价值的1.2%-1.5%,目前我国轨道交通元器件国产化率较低,有较大的进口替代空间。随着我国城市轨道交通投资力度的加大以及列车元器件国产化率的提高,公司轨道交通领域收入将稳步提升。
盈利预测与评级:考虑到公司军品稳定增长、新能源汽车逐步开拓市场、5G通信建设及国内外市场的进一步拓展,我们对公司2018/19/20年EPS的预测分别为1.20/1.42/1.68元,对应2018/19/20年PE为34/29/24倍,给予公司“推荐”评级。
风险提示:军品订单不及预期;新能源领域市场份额及毛利率下降;5G建设进度不及预期;轨交业务不及预期。