隆基股份:经营稳健如定海神针,盈利能力望逐步回升

利润率Q2逆势回升,展现强大成本竞争力:公司主要产品价格Q2期间整体呈单边下跌态势,而公司Q2单季度毛利率和扣除投资收益的净利率则分别逆势环比回升1.1和3.3个百分点,达到23%和11.2%,这其中原材料端硅料价格下跌有一定贡献,但我们认为利润率的环比改善,更多还是源自公司由技术进步转化的非硅成本持续快速下降和规模效应带来的费用率优化。

    海外组件销售实现突破印证单晶路线全球竞争力,有效对冲国内需求下滑:公司上半年海外组件销量达到687MW,为去年同期的18倍,占到公司上半年组件外销量的26%,结合今年7月公司公告的美国组件大订单,充分说明公司单晶组件销售已成功打开海外市场,单晶路线在国际市场上有望复制过去两年在国内的份额提升路径。

    多重周期叠加的阶段性底部,盈利能力大概率逐步回升:去年上半年,因下游对单晶需求旺盛,而硅片端产能尚未充分释放,且缺少够体量、够实力的竞争对手,公司在2017Q2录得近年来毛利率高点;今年以来,因硅片产能快速释放(两大单晶巨头的大幅扩产+多晶阵营金刚线改造后的产能提升)、高品质硅料供应趋紧导致单晶硅片原材料成本处于劣势,同时又叠加了531政策的冲击,在产业和政策层面多重因素影响下,公司利润率严重承压。放眼未来,高品质硅料新产能将从Q4开始释放,多晶硅片产能在显著无法盈利的状态下正逐渐退出,产能消化和价格战压力将趋缓,除中环外仍未见可匹敌的竞争对手,而传统一体化企业在目前行业低迷的状态下也显著放缓了原有的扩产和技改计划(硅片自供和组件提效)。因此,公司持续的技术进步步伐将再次拉开与竞争对手的成本差距,即使行业景气短期内难回2017年高点,公司利润率仍有望在Q3的阶段性底部过后,逐步重回健康水平。

    经营现金流改善显著,财务状况稳健如常:公司上半年经营现金流净额达到11.7亿元,同比大幅改善且接近净利润总额(此前处于快速扩张阶段的高现金消耗的组件和电站业务占比趋于稳定);此外,除因531政策影响导致存货有明显上升外,其他财务状况稳健如常,展现出强大的抗风险能力。

    盈利调整与投资建议

    维持公司盈利预测,预计2018~2020E年净利润分别为24、31、41亿元(不含尚未公告的电站出售获利),EPS分别为0.87,1.12,1.48元,目前股价分别对应15、12、9倍PE,维持“买入”评级。

    风险提示:国内政策进一步低于预期;海外市场增长低于预期。