片仔癀:业绩维持高速增长,外销大幅提速
事件
公司发布2018年半年度报告
2018年上半年公司实现营业收入、归母净利润和扣非后净利润分别为24.04亿元、6.18亿元和6.05亿元,分别同比增长37.14%、42.55%和45.15%,实现每股收益1.02元,每股经营性现金流-0.10元,符合我们此前预期。
简评
片仔癀系列量价齐升推动业绩高速增长
公司医药工业板块上半年实现营业收入14.64亿元,同比增长33.47%,其中肝病用药实现收入10.37亿元,同比增长40.79%,在片仔癀系列产品的带动下继续维持高速增长。肝病用药毛利率为83.67%,较Q1下降0.39个百分点,主要由于原材料成本上涨所致。
价的维度,针对片仔癀系列产品,内销上公司于2016年6月提价8%至500元/粒,2017年5月提价6%至530元/粒,外销上,公司于2017年7月提价2.5%至平均外销价格123美元/粒。我们将肝病用药系列近似当做片仔癀规模进行测算,内销规模占82%左右,上半年价格的贡献约为6%;外销规模占18%左右,上半年价格贡献为2.5%。价格提升成为片仔癀系列增长的核心因素之一。
量的维度,我们估算,内销方面,肝病用药剔除境外收入为内销规模,2018年上半年内销规模同比增长约37.63%,剔除6%提价因素,上半年销量提升约46%。内销方面,2018年上半年外销规模同比增长约99.76%,剔除2.5%提价因素,上半年销量提升约105%。截至目前,公司片仔癀体验馆数量已超过100家,2018年有望继续增加,内销将持续带动片仔癀销量的提升。
我们认为:1)Q2单季公司内销方面增速有所下降,外销方面大幅提速,结合肝病用药成本上涨引发毛利率下降,估计公司在内销方面有所控制发货,有望迎来新一次提价;2)考虑2016年提价周期与2017年内销、外销提价周期的叠加,全年来看片仔癀系列的量价齐升带动公司业绩高速增长。
布局日益完善,营销渐入佳境,片仔癀系列有望持续增长
1)布局趋于完善:目前公司主导产品在大本营福建、广东(市占率高,品牌知名度最好)销量领先,未来向长三角、京津冀、四川重庆、华中、中部等经济水平较好的地区布局;2)创新体验馆模式:公司此前的体验馆合作模式获得了全国管理创新奖项,未来将继续发力开设片仔癀体验馆,目前体验馆数量为100余家,主要在全国繁华地区布局。从合作效果来看,体验馆给公司带来了很好的推广效果,未来还会根据市场布局和合作情况继续进行布局,持续助推片仔癀系列产品由福建区域市场逐步走向全国,带动销量增长;3)经销商:是公司目前销售占比最高的渠道,2018年启动终端活力年计划,针对经销商以营销活动指定销售计划,将经营目标细化,推动经销商面对终端开展主动式营销,助力产品销量增长;4)VIP销售模式稳牢高端群体:公司在子公司片仔癀国药堂成立VIP部,把握消费升级红利,目标锁定高端客户,通过会员制形式对高端群体会员进行个性服务维护,提高会员忠诚度,有效带动产品销售。
我们认为,在消费升级大背景下,公司在营销费用上的持续投入,销售区域布局日趋完善,三种营销模式的组合渐入佳境,以片仔癀体验馆模式开拓全国市场这一战略将继续推进,未来片仔癀系列销量将进一步提升,实现持续增长,增厚公司业绩。
报表项目调整导致现金流异常,其余财务指标正常
2018年上半年公司销售费用同比增长31.81%,主要由于:1)拓展业务需要,加大广告、业务宣传方面的投入3087.73万元;2)业务人员薪酬费用增加1904.80万元。管理费用同比增长24.69%,主要由于公司加大研发投入、提高管理人员薪酬及母公司零星改造费用增加所致。应收账款和应收票据情况基本稳定,无异常变化;经营活动产生的现金流量净额同比减少114.12%,主要由于:1)管理层认为有能力和意图持有至到期的定期存款8.6亿元在现金流量表中不作为现金及现金等价物反映;2)公司加大原材料储备,现金流出增多,原材料储备较期初增加约1.5亿元。其余财务指标基本正常。
盈利预测及投资评级
我们看好公司现已进入量价齐升的高速发展期:1)片仔癀是独家品种,拥有国家绝密配方,属于资源型中药,加之公司历史悠久品牌力强,拥有极强的定价能力;2)公司现已通过多种方式努力保障未来几年片仔癀系列生产原料充足供应;3)公司通过全新营销模式大力助推片仔癀系列销量增长。预计公司2018-2020年实现营业收入分别为48.17亿元、63.49亿元和85.06亿元,归母净利润分别为10.88亿元、14.30亿元和18.71亿元,分别同比增长34.8%、31.4%和30.8%,折合EPS分别为1.80元/股、2.37元/股和3.10元/股,对应P/E分别为48.2X、36.7X和28.0X,维持买入评级。
风险分析
药品价格降价风险、税收政策变化风险、原材料供给风险和原材料价格风险、汇率变动风险。